第三次股災(zāi)的反思：市場(chǎng)參與主體已經(jīng)微妙改變

　　年初以來(lái)下跌，上證綜指、中小板指、創(chuàng)業(yè)板最大跌幅分別達(dá)到了19.9%、25.2%、28.6%，大股東解禁減持、人民幣貶值沖擊、熔斷機(jī)制成為市場(chǎng)暴跌的三大元兇。當(dāng)然暴跌之外，更值得反思的是，從615到818，再到16年初，短短半年時(shí)間A股就經(jīng)歷了三次暴風(fēng)驟雨式的股災(zāi)，背后深刻的原因究竟是什么?在我們看來(lái)，這與市場(chǎng)參與主體的變化息息相關(guān)，絕對(duì)收益投資者占比大幅提高，市場(chǎng)一旦出現(xiàn)回撤，止損賣盤導(dǎo)致跌幅迅速擴(kuò)大。

　　變化一：私募基金加速崛起。14年牛市啟動(dòng)前，私募基金尚為二級(jí)市場(chǎng)配角，14年9月，私募基金(證券類，數(shù)據(jù)源自基金業(yè)協(xié)會(huì)備案登記，未包含全市場(chǎng)的私募規(guī)模)管理規(guī)模約4400億，與為公募基金(股票+混合型)規(guī)模比為3：10。但隨著14年牛市的發(fā)酵、15年牛市的瘋狂，私募基金如雨后春筍般涌出。15年4月，私募基金管理規(guī)模首次超過(guò)1萬(wàn)億，達(dá)到公募基金(股票+混合型)規(guī)模的39%。而在811股災(zāi)后，雖然公募基金份額銳減，但私募基金卻相對(duì)平穩(wěn)，15年9月以來(lái)，私募基金管理規(guī)模穩(wěn)定在1.7萬(wàn)億左右，與公募基金(股票+混合型)規(guī)模比達(dá)到7：10。但從私募基金的資金性質(zhì)看，基本都是以追求絕對(duì)收益為主，因此，一旦市場(chǎng)出現(xiàn)風(fēng)吹草動(dòng)，出于對(duì)凈值的保護(hù)，這部分資金往往會(huì)率先離場(chǎng)。

　　變化二：公募基金專戶規(guī)模增加，倉(cāng)位更趨靈活性。對(duì)于公募而言，傳統(tǒng)以相對(duì)收益為主導(dǎo)的模式同樣也在變化。首先是專戶規(guī)模的加速提升，13年6月專戶規(guī)模約9682億，為公募規(guī)模的38.5%，截至15年9月，專戶規(guī)模已上升至32591億，達(dá)到公募規(guī)模的48.7%，這部分資金同樣以絕對(duì)收益為考核基準(zhǔn)，投資行為與私募基金類似。二是隨著《公開募集證券投資基金運(yùn)作管理辦法》(證監(jiān)會(huì)令第104號(hào))于15年8月8日開始生效，根據(jù)《管理辦法》規(guī)定，股票型基金股票投資下限從60%提升至80%，大部分基金出于倉(cāng)位和投資策略考慮，紛紛將旗下股票型基金變更為靈活配置型，對(duì)應(yīng)股票倉(cāng)位也從80%-100%變更為0-95%，區(qū)間明顯擴(kuò)大，對(duì)應(yīng)投資手法上也更加重視趨勢(shì)交易。

　　變化三：杠桿資金成為潛在高壓引爆點(diǎn)。615股災(zāi)前，A股場(chǎng)內(nèi)融資加場(chǎng)外融資額占流通市值高達(dá)7.2%，占自由流通市值15%左右，遠(yuǎn)高于成熟市場(chǎng)。雖然不斷去杠桿后，杠桿比例有所回落，當(dāng)前場(chǎng)內(nèi)融資余額約10239億，場(chǎng)外融資預(yù)計(jì)2000億以上，融資占流通市值仍有3.5%，占自由流通市值占比7.0%，而海外平均水平僅2%上下，此外，帶杠桿的股票型分級(jí)基金規(guī)模1860億。這些杠桿資金一旦在市場(chǎng)下跌時(shí)，都成為放大器。

　　減持新規(guī)與熔斷暫停，維穩(wěn)市場(chǎng)信心。年初市場(chǎng)下跌的一大誘因就是對(duì)大股東解禁減持的擔(dān)憂，但隨后1月7日證監(jiān)會(huì)率先發(fā)布《上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，明確提出“大股東(持股5%以上股東)在三個(gè)月內(nèi)通過(guò)證券交易所集中競(jìng)價(jià)交易減持股份的總數(shù)，不得超過(guò)公司股份總數(shù)的1%”。隨后1月9日上交所和深交所紛紛發(fā)布“關(guān)于落實(shí)《上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》相關(guān)事項(xiàng)的通知”，對(duì)通過(guò)大宗交易進(jìn)行減持的漏洞進(jìn)行彌補(bǔ)，1月13日滬深交易所更是深夜發(fā)聲，表示將嚴(yán)控大股東減持行為，并采取專項(xiàng)措施加大監(jiān)管力度。而且年初至今，兩市已有100多家上市公司大股東先后做出不減持承諾，進(jìn)一步穩(wěn)定減持預(yù)期。此外1月8日熔斷機(jī)制的暫停也有助于市場(chǎng)回歸常態(tài)交易。