國際油價創兩年新高 警惕新一輪“輸入性通脹”風險

新冠疫情暴發后，國際油價一度跌至負值，為此OPEC成員及聯盟中的非OPEC國家持續減產，進而推動油價的逐步回歸。

如今，伴隨著全球庫存回歸正常水平，供需關系的“拐點”已經越來越近。

6月1日（當地時間），國際油價大漲，其中與國內原油期貨走勢相關性最高的Brent原油盤中漲至71.34美元/桶，創近兩年新高。

國際油價突破的背后是，供給端OPEC+確定擴產對市場帶來的信心。OPEC+周二表示，同意繼續放松對石油生產的限制，繼5、6月份原油日產量上調之后，將7月份原油日產量再增加84.1萬桶，并預計今年晚些時候石油需求將迅速增加。

而從庫存數據的變化上看，目前已經恢復到了疫情暴發前的常態。IEA（國際能源署）數據顯示，至今年3月，OECD（經合組織）石油庫存下降2500萬桶至29.5億桶，至五年中樞水平。

21世紀資本研究院認為，在全球新冠疫情整體上得到有效控制后，國際原油的供大于求的局面已經消失，甚至不排除后續出現供小于求的可能，對此資本市場已經出現下半年供給可能出現缺口的預判。

若后續油價出現超預期式上漲，并考慮到其中下游行業數量眾多，亦可能會對國內市場帶來新一輪的“輸入性通脹”風險。

從供應過剩到供需平衡

國際油價的價格運行機制，要較其他大宗商品更為復雜，但是最為核心的仍然是供求關系。

如2020年疫情初期，油價跌至負值期間，全球油罐面臨“爆庫”風險時，OPEC+曾通過創紀錄的產量削減計劃進行應對。

“2021年5月，OPEC+減產聯盟中，OPEC國家的執行比例高達124%，這主要得益于沙特自愿額外減產100萬桶/天。聯盟中的非OPEC國家減產執行比例也達到了90%。”天風證券指出。

伴隨著前期大規模減產的持續，國際油價逐步反彈。

至6月2日，Brent原油主力08合約最高已經升至71.34美元/桶，而在2020年底時其結算價尚不過51.35美元/桶。

先看供給端，此前影響油價運行的重要變量美國頁巖油，由于自身資本開支相對保守，生產商尚未出現大規模增產動作，整體產量供給彈性較低，所以OPEC+對國際原油市場的話語權和掌控力也要強于頁巖油放量階段。

而從OPEC+的最新表態來看，該組織已經開始逐步退出前期減產，轉為增產。該組織同意繼5、6月份原油日產量上調之后，將7月份原油日產量再增加84.1萬桶。

在增產消息發布后，Brent原油價格仍然突破70美元，側面也反映出了市場未來對需求端好轉的預期，即便OPEC+轉為增產，但是其供應也不一定能夠滿足需求端的增長。

為市場各方賦予信心的基礎是，全球最大世界消費國中國為代表的亞太地區的疫情得到有效控制，以及歐美等國疫苗的大范圍接種，將逐步帶動終端需求的好轉。

盡管印度疫情對當地需求帶來巨大沖擊，但是按照IEA的預計，美國、中國和歐洲的石油需求將“強勁”復蘇，石油供應過剩的情況已經不復存在。

此外，IEA還預計，全球石油需求可能會在一年內恢復至新冠疫情暴發前的水平。

實際上，在OPEC+確認7月增產計劃前，該OPEC+聯合技術委員會已經給出預判，石油需求將在下半年每天增加600萬桶。

到7月底，全球石油庫存將低于上述2015-2019年期間的五年平均水平；今年9月至12月期間，原油庫存將每天至少減少200萬桶。

此外，來自流動性層面的支撐短期內也不會消失，雖然近期美國通脹水平上升較快，但是目前仍然處于討論階段，真正實施尚需時日。

多重因素支撐下，國際油價的上行趨勢難以改變。

“超級周期”遐想浮出

油價的上漲相對確定，關鍵是持續性和高度的問題無法預判。

不過，考慮倫銅、鐵礦石等大宗商品創出歷史新高，以及國際油價曾經達到過147.5美元/桶的高度、當前70美元/桶的潛在上漲空間，難免引發市場有關“超級周期”的遐想。

回顧歷史，上一輪的原油的超級周期為2000年至2008年。其間，Brent原油從不足30元美元一路飆升超過140美元。

對于這輪上漲行情的支撐因素，或者是上漲的必要條件，中信期貨將其歸結為“強需求、弱供給、弱美元，三者缺一不可”。

圍繞這三個條件來看，現階段及中長期支撐無法與十年前上漲行情相比。

首先是需求，受疫情影響，全球經濟恢復尚需時日。雖然油品需求有所回升，但是部分原油需求的修復較為艱難，短期內難以達成，需求回歸邊際走弱。

長期來看，受碳中和政策的鉗制，以交通出行為首的原油需求將逐步被新能源替代，油品需求上行動能不足。

其次是供給，在頁巖油回歸節奏過慢的現狀下，后頁巖油革命時代，OPEC首次不用面臨“囚徒困境”；目前，OPEC擁有著史無前例的儲備產能，總計愈700萬桶/天，遠勝當前供需缺口。

在這一大背景下，OPEC將會執行“增產保額”的政策，即OPEC會以逐步釋放產能的方式抑制油價的大幅上漲，進而達到延緩頁巖油回歸的目的。此外，近期伊朗原油產能的潛在釋放同樣昭示著本次原油供給并不弱。

再次是美元，長期而言，在“大基建”等刺激計劃下，美國經濟有望轉好，進而帶動美元指數的緩慢上行。

基于上述基礎條件的判斷，中信期貨認為，本輪油價上漲主要是暫時的供需錯配所致，短期內，隨著疫情轉好以及出行旺季的到來，油價或有階段性突破的可能。

但是放到中長期，隨著OPEC逐步釋放產能、頁巖油的逐漸回歸以及潛在的伊朗產能的釋放，原油市場將重回平衡狀態。

當然，上述預判也只是結合市場現狀作出的合理性預判，未來國際油價的波動仍然面臨著OPEC減產協議的執行，以及新冠疫情反復、碳中和推進等諸多變量的影響。

其中，任何一個變量未達預期，都有可能對原油市場的供需產生改變，進而導致國際油價的超預期式上漲或下跌。

油價加速上漲沖擊值得警惕

國際油價中長期能否重返100美元高位尚難確定，但是包括上述中信期貨在內的機構仍然看好油價的短期上漲。

若后期Brent站穩70美元后，同樣不能排除后期上漲加速的可能。

落實到國內市場，中國作為全球最大原油進口國，油價如果接下來出現過快上漲，則可能對國內煉化等中下游企業成本產生抬升作用。

需要指出的是，今年海外鐵礦石便曾引發國內鋼材價格的快速上行，國常會也已經連續三次聚焦大宗商品漲價，強調“有效應對大宗商品價格過快上漲及其連帶影響”。

隨后，國內“自主定價”特點明顯的黑色系商品，于5月中旬開始出現系統性回落。

相比之下，原油為典型的“國際定價”品種。雖然自國內INE原油期貨上市后，國內在該領域話語權得以增強，但是當前國際油價基準價仍然以WTI原油和Brent原油為主，INE原油更多是反映亞太地區需求，尚難左右全球油價波動。

此外，原油所涉及產業鏈眾多，下游細分子行業數百個，覆蓋行業范圍遠遠大于鐵礦石，所以國際油價潛在的上漲風險同樣需要引起警惕。

落實到企業經營層面，則需要相關產業鏈企業提前作出防范和準備。歷史數據也顯示，在高油價期間，國內部分煉化企業盈利能力受到了明顯沖擊。

2010年至2011年4月，Brent原油從80美元/桶最高漲破120美元/桶，此后一直到2014年9月始終維持100美元/桶以上運行。

其間，榮盛石化第一大主營產品PTA毛利率逐年下滑，從2010年的20.52%降至2011年的13.01%，再到2014年的1.34%。

直至2014年下半年油價迅速回落至60美元/桶以下，該公司PTA產品毛利率方才觸底回升。恒逸石化同期的聚酯產品利潤率變化，也保持了類似的變動趨勢。

就目前市場環境來看，國際油價已經累積了較為可觀的漲幅，只是部分國內中下游化工品因自身供需關系問題，尚未出現過于明顯上漲。

以聚酯行業為例，若后期國際油價進一步抬升，將對中下游產品成本端構成有力支撐，后期若疊加需求端補庫存等推動，下游化工品將出現新一輪上漲。

成本壓力逐級傳導，要密切關注與日常生活相關的終端消費品價格跟隨調整，進而引發新一輪的輸入性通脹。