中國人對美國市場的“投資夢”：識別投機狂熱和金融危機

　　我們能夠在泡沫破裂前就識別出投機狂熱么?我們能夠在金融危機爆發(fā)之前就看出它的端倪么?縱觀那些著名經(jīng)濟學家、央行官員以及華爾街權(quán)威人士在過去十年中的觀點，上述問題的答案就是：不可能!

　　但事實上，泡沫還是可以在事前識別的。盡管經(jīng)常被忽略，但確實也有一些人在研究判斷金融危機的先行指標。幾年前，這套指標中有不少指標反映，美國和其他一些地區(qū)的經(jīng)濟變的很脆弱。而今天，這些紅色警報盤旋在華爾街“新寵”——中國的上空。

　　過去的投機狂熱和金融危機有著許多共同的特征。下面，我將列出三個世紀以來著名泡沫的十大特征。

　　1.巨大的投資災(zāi)難往往始于一個令人信服的增長故事。

　　它可以是一些革命性的新技術(shù)，比如19世紀的鐵路、20世紀20年代的收音機，或者最近的互聯(lián)網(wǎng)。即使這些技術(shù)都是真實的，但它們的預期增長率卻可能被高估。早期的快速增長，往往讓人們推定，這種增長會持續(xù)到遙遠的將來。

　　同理，這樣的增長神話也可能針對某個特定的經(jīng)濟體。某個經(jīng)濟體將有潛力成為霸主，在很多時候往往是投資者的一場空想。1719年的法國密西西比泡沫，源于就是被約翰·勞(John Law)的印度公司(Compagnie des Indes)所吸引，相信其可能使法國成為歐洲的霸主。而在20世紀80年代末的東京，投資者們蜂擁而至，就是因為相信日本可以取代美國成為世界第一經(jīng)濟大國。

　　2.對當局能力的盲目信任是另一個典型狂熱的特征。

　　20世紀20年代，由于美聯(lián)儲的成立，人們相信經(jīng)濟的繁榮與衰退交替的周期已經(jīng)終結(jié)。一個“新時代”已經(jīng)開始，人們認為股票不再那么有風險，股票估值直線上漲。在上世紀90年代中期，一個相似的理由也悄悄流行，人們相信美聯(lián)儲主席格林斯潘已經(jīng)馴服了經(jīng)濟周期。“新范式”在新千年中的熊市中消失了。很快，它被伯南克的“大緩和”理論所取代，伯南克認為，高水平的按揭債務(wù)是可行的，因為貨幣政策制定者的水平已大大提高。哎，結(jié)果證明“大緩和”不過是又一個可笑的自我安慰：人們在被哄騙時，經(jīng)常會自己安慰自己：“這一次是真的不同了”。

　　3.投資的普遍增加。

　　這是是金融災(zāi)難的另一個先行指標。在盲目的樂觀中，資本經(jīng)常被胡亂浪費。只有泡沫破裂之后，這種錯配的惡果才顯示出來。正如19世紀經(jīng)濟學家約翰·斯圖爾特·穆勒(John Mills)所說，“恐慌并不摧毀資本。資本在此前因為投入毫無希望的無效項目中被摧毀，恐慌只是反映出被摧毀的程度。”

　　在19世紀40年代英國狂熱的鐵路投資中，倫敦與Peterborough之間建了三條鐵路。但其實，只要一條鐵路就夠了。技術(shù)泡沫破裂后，新的光纖網(wǎng)絡(luò)過剩了很多年。而IMF最近發(fā)布的一份世界經(jīng)濟展望中指出，GDP中投資占比過高，往往會致使國家遭受最嚴重和長期的經(jīng)濟低迷。

　　4.腐敗激增總是與巨大的繁榮相伴而來。

　　正如維多利亞時期偉大的新聞人、經(jīng)濟學家Walter Bagehot所說，“所有人在最快樂的時候總是最容易輕信別人，當他們拿到錢的時候，就會出現(xiàn)一個欺騙他們的絕佳機會。”美國經(jīng)濟學家加爾布雷斯(John Kenneth Galbraith)在《1929年大崩潰》(The Great Crash)一書中，描述一個欺詐行為的鏈條。“在繁榮時期，人們總是放松的，愿意相信他人，錢總是很多。但即使錢再多，也總有一些人要更多的錢。在這種情況下，貪污的比例就會增長，被發(fā)現(xiàn)的幾率就會減少，收受的贓款也就會更多。”

　　5.寬松的貨幣。

　　貨幣供應(yīng)的強勁增長是金融系統(tǒng)脆弱的另一個重要指標。自17世紀30年代得郁金香狂熱事件以來，在所有的重大投機背后，總有寬松貨幣的身影。低利率讓投資者尋求更加高回報，更有風險的投資。Walter Bagehot寫道，“英國佬(John Bull)可以承受許多事情，但卻不承受不住2%的利率。”他評論道，當利率下降到如此微薄的水平，就驅(qū)使人們用千辛萬苦攢下來的積蓄去投資一些不靠譜的東西——比如一條通往堪察加的運河、一條去沃切特的鐵路、一個讓死海復活的計劃、以及一個往熱帶運輸冰刀的企業(yè)。

　　6.固定匯率。

　　固定匯率國家往往產(chǎn)生不合理的低利率，它雖然能輕易催生繁榮，但最終會以泡沫破裂終結(jié)。歐洲貨幣聯(lián)盟的創(chuàng)始人就是忽略了這點，他把低利率和繁榮的房地產(chǎn)帶給了西班牙和愛爾蘭這兩個小成員國。固定匯率還造成了1997年亞洲金融危機。大規(guī)模的資本流入也是金融不穩(wěn)定的另一個重要指標。

　　7.信貸瘋狂增長。

　　危機通常發(fā)生在信貸長時間瘋狂增長之后。在繁榮經(jīng)濟時期借的債，最終無法償還。國際清算銀行的經(jīng)濟學家研究表明，貸款嚴重偏離過去的軌道，呈現(xiàn)超乎尋常的增長，有80%的概率導致金融危機。最近對過去一個半世紀的信貸繁榮的研究也表明，“信貸長期超常增長是金融危機的重要預測指標。”

　　8.道德風險。

　　道德風險是巨大投機狂熱的另一個共同特征。由于人們普遍相信當局不會讓金融系統(tǒng)出現(xiàn)問題，貸款的繁榮往往因此走向極致。不負責任的行為得到了縱容。格林斯潘在美聯(lián)儲的任期之內(nèi)，市場普遍相信，只要投機者遇到麻煩，他就降低利率，為市場注入流動性。“格林斯潘對策”對20世紀90年代的技術(shù)泡沫以及新千年的房地產(chǎn)熱潮負有責任。

　　9.金融結(jié)構(gòu)變得不穩(wěn)定。

　　債務(wù)的增加并不是惟一需要擔心的地方。經(jīng)濟學家Hyman Minsky發(fā)現(xiàn)，在繁榮時期，金融結(jié)構(gòu)變得不穩(wěn)定。用借來的錢進行的投資，回報無法償付貸款。(Minsky稱其為“龐氏騙局”)。結(jié)果就是，金融系統(tǒng)會變得越來越脆弱，即使是平時微不足道的小事件，諸如利率小幅上升或者資產(chǎn)價格下降，也會釀成大事。20世紀20年代的高杠桿率投資信托、最近十年來出現(xiàn)的次級債CDOs，都是龐氏騙局的典型例子。

　　10.快速上升的房地產(chǎn)價格。

　　有危險的貸款往往由房地產(chǎn)抵押擔保，所以，貸款迅速增長與房地產(chǎn)價格的迅速上漲同時出現(xiàn)，可以很確定地預告未來痛苦的泡沫破裂。地產(chǎn)崩盤時，大量新建住房會讓情況變得更糟，西班牙、愛爾蘭和美國，最近都提供了血淋淋的教訓。

　　總之，研究表明，信貸的迅速增加是金融系統(tǒng)不穩(wěn)定的最重要的領(lǐng)先指標。資產(chǎn)價格泡沫的出現(xiàn)是第二個最為可靠的危機指標。低利率和快速的貨幣增長也是好的警告標志。由于投資泡沫造成資本錯配，房市的崩盤會造成嚴重且長期的經(jīng)濟衰退。典型的投機狂熱往往由一個令人信服的增長故事和對當局的盲目信任相伴而來。這一切因道德風險和猖獗的腐敗而變本加厲。