上市醫(yī)藥企業(yè)資本變局：扎堆分拆上市 搶占高估值風(fēng)口

生物醫(yī)藥行業(yè)是一個(gè)朝陽(yáng)行業(yè)，中國(guó)生物醫(yī)藥企業(yè)有突破機(jī)會(huì)，關(guān)鍵是看各個(gè)生物醫(yī)藥企業(yè)是不是能抓住這個(gè)機(jī)遇來(lái)完成自己的歷史使命。

疫情之下，生物醫(yī)藥投資異常火熱，不少上市藥企正在醞釀資本變局。

2020年上半年，上市醫(yī)藥公司分拆上市進(jìn)程大幅提速。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前A股生物醫(yī)藥板塊提出資產(chǎn)擬分拆上市的公司已有7家。如科倫藥業(yè)擬分拆公司下屬抗生素中間體業(yè)務(wù)平臺(tái)川寧生物至創(chuàng)業(yè)板上市，進(jìn)一步拓寬川寧生物融資渠道，應(yīng)對(duì)其現(xiàn)有及未來(lái)業(yè)務(wù)發(fā)展的資金需求。此外，天士力、華蘭生物、長(zhǎng)春高新、遼寧成大、華邦健康、延安必康（維權(quán)）等也宣布分拆上市。

“‘后疫情’時(shí)代對(duì)于生物醫(yī)藥類企業(yè)來(lái)說(shuō)都迎來(lái)一波新的融資熱潮，加快拆分上市的腳步一方面可以直接拓寬融資渠道，另一方面也提升了企業(yè)的品牌價(jià)值和市場(chǎng)影響力，尤其在現(xiàn)階段醫(yī)藥類企業(yè)估值普遍偏高的節(jié)點(diǎn)，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)帶來(lái)的相關(guān)效益也更大。”深圳某中型券商醫(yī)藥分析師對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者說(shuō)道。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前A股生物醫(yī)藥板塊提出資產(chǎn)擬分拆上市的公司已有7家。圖GREEN

扎堆布局

分拆上市是資本市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的重要手段，對(duì)母子公司理順業(yè)務(wù)架構(gòu)、拓寬融資渠道、優(yōu)化公司治理等具有積極作用。

另外，分拆上市也是國(guó)企混改的一個(gè)方式。分拆上市對(duì)國(guó)企引入戰(zhàn)略投資者、實(shí)施股權(quán)激勵(lì)、進(jìn)行混改提供平臺(tái)基礎(chǔ)，有助于激發(fā)子公司內(nèi)生動(dòng)力。

2019年12月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點(diǎn)若干規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱“分拆細(xì)則”），為A股公司分拆子公司至境內(nèi)上市提供了政策支持，上市公司將有更多機(jī)會(huì)在不改變控制權(quán)的情況下，在內(nèi)地直接分拆上市。

今年以來(lái)，生物醫(yī)藥板塊多家企業(yè)提出子公司分拆上市計(jì)劃。尤其是在新冠肺炎疫情之下，多家疫苗企業(yè)股價(jià)創(chuàng)歷史新高，不少上市公司有分拆疫苗子公司單獨(dú)上市的打算。其他生物醫(yī)藥企業(yè)也沒(méi)有錯(cuò)過(guò)這波風(fēng)口。

4月3日，遼寧成大發(fā)布分拆上市預(yù)案，將負(fù)責(zé)生物制品業(yè)務(wù)的成大生物分拆至科創(chuàng)板上市。目前，成大生物科創(chuàng)板IPO已進(jìn)入問(wèn)詢階段。成大生物是新三板掛牌公司，2014年12月31日掛牌新三板，其是一家專注于人用疫苗研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的生物科技企業(yè)，公司核心產(chǎn)品包括人用狂犬病疫苗及乙腦滅活疫苗。

據(jù)其招股書(shū)披露，上市公司遼寧成大持股60.74%，成大生物擬科創(chuàng)板上市被市場(chǎng)稱為首例“A拆A”案例。公司在招股書(shū)中稱，遼寧成大及成大生物符合分拆細(xì)則對(duì)上市公司分拆所屬子公司在境內(nèi)上市的相關(guān)要求。

4月21日，華蘭生物同樣發(fā)布公告，擬分拆子公司華蘭疫苗至創(chuàng)業(yè)板上市。據(jù)報(bào)道，6月30日，分拆華蘭疫苗上市工作已經(jīng)有了新進(jìn)展，河南證監(jiān)局在當(dāng)日公告稱，華蘭疫苗正在接受華泰聯(lián)合證券輔導(dǎo)，已在河南證監(jiān)局進(jìn)行輔導(dǎo)備案。

華蘭生物公司業(yè)務(wù)包括血液制品、疫苗制品等業(yè)務(wù)。而華蘭疫苗主要從事疫苗的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。華蘭生物在公告中稱，其下屬其他企業(yè)與華蘭疫苗的主營(yíng)業(yè)務(wù)不同，分拆后對(duì)雙方業(yè)務(wù)板塊不會(huì)造成太大影響。同時(shí)其還作出了一系列承諾，避免分拆后可能產(chǎn)生的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情形。

5月8日，天士力發(fā)布將天士力生物分拆至科創(chuàng)板上市的預(yù)案。天士力醫(yī)藥集團(tuán)的主營(yíng)業(yè)務(wù)涉及現(xiàn)代中藥、生物藥、化學(xué)藥三大板塊。子公司天士力生物屬于生物藥板塊，但其業(yè)務(wù)領(lǐng)域、運(yùn)營(yíng)方式與公司其他業(yè)務(wù)之間保持較高的獨(dú)立性。

公告稱，本次分拆不會(huì)對(duì)公司其他業(yè)務(wù)板塊的持續(xù)經(jīng)營(yíng)運(yùn)作構(gòu)成實(shí)質(zhì)性影響。相反通過(guò)本次分拆，天士力生物的發(fā)展與創(chuàng)新將進(jìn)一步提速，有助于提升公司未來(lái)的整體盈利水平。

5月11日，復(fù)星醫(yī)藥發(fā)布公告，中國(guó)證監(jiān)會(huì)國(guó)際合作部對(duì)此前公司分拆Gland Pharma境外上市事宜無(wú)異議。據(jù)悉，2019年12月，復(fù)星醫(yī)藥第3次臨時(shí)股東大會(huì)審議通過(guò)了有關(guān)分拆Gland Pharma及其境外上市方案等相關(guān)事項(xiàng)，控股子公司Gland Pharma擬于印度國(guó)家證券交易所和孟買(mǎi)證券交易所上市。

Gland Pharma成立于1978年，總部位于印度海德拉巴，主要從事小分子注射劑仿制藥的開(kāi)發(fā)及生產(chǎn)，是印度頭一家獲得美國(guó)FDA批準(zhǔn)的注射劑藥品生產(chǎn)制造企業(yè)，并獲得全球各大法規(guī)市場(chǎng)的GMP認(rèn)證。2017年10月，復(fù)星醫(yī)藥以10.91億美元（約72億人民幣）收購(gòu)印度仿制藥企業(yè)Gland Pharma 74%的股權(quán)。目前，Gland Pharma憑借2018和2019年凈利潤(rùn)分別上漲29.02%、52.2%的業(yè)績(jī)，已成為復(fù)星醫(yī)藥的核心子公司。

3月10日，金斯瑞生物科技公告稱，希望分拆旗下主營(yíng)細(xì)胞治療業(yè)務(wù)的子公司傳奇生物赴美上市。6月5日，傳奇生物登陸美國(guó)納斯達(dá)克上市交易，發(fā)行價(jià)為23美元/股。截至目前，傳奇生物股價(jià)為42.56美元/股，市值約55億美元，已超過(guò)母公司金斯瑞生物科技305.6港元市值。

據(jù)悉，傳奇生物成立于2014年，是一家致力于腫瘤學(xué)和其他適應(yīng)癥的新型細(xì)胞療法開(kāi)發(fā)的創(chuàng)新型公司。2017年和2018年，傳奇生物憑借在CAR-T領(lǐng)域的突破性進(jìn)展一戰(zhàn)成名，2018年更是斬獲了國(guó)內(nèi)頭個(gè)CAR-T臨床批件。

6月11日，長(zhǎng)春高新發(fā)布公告，擬分拆子公司百克生物至科創(chuàng)板上市。本次分拆完成后，長(zhǎng)春高新股權(quán)結(jié)構(gòu)不會(huì)發(fā)生變化，且仍擁有對(duì)百克生物的控股權(quán)。本次分拆上市前，長(zhǎng)春高新為百克生物大股東，持股比例為46.15%；分拆上市發(fā)行后，對(duì)百克生物的持股比例仍將保持在40%以上。

百克生物主營(yíng)業(yè)務(wù)為人用生物疫苗的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售，主要產(chǎn)品為水痘疫苗、人用狂犬病疫苗、鼻噴流感疫苗，與長(zhǎng)春高新其他業(yè)務(wù)板塊之間保持高度的獨(dú)立性，因此拆分后不會(huì)對(duì)公司其他業(yè)務(wù)板塊的持續(xù)經(jīng)營(yíng)運(yùn)作構(gòu)成實(shí)質(zhì)性影響。

6月24日，四川科倫藥業(yè)發(fā)布公告，擬將其控股子公司川寧生物分拆至深交所創(chuàng)業(yè)板上市。本次分拆完成后，科倫藥業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)不會(huì)發(fā)生變化，且仍將保持對(duì)川寧生物的控制權(quán)。據(jù)了解，科倫藥業(yè)此次分拆川寧生物至創(chuàng)業(yè)板上市，主要是為進(jìn)一步拓寬川寧生物融資渠道，應(yīng)對(duì)其現(xiàn)有及未來(lái)業(yè)務(wù)發(fā)展的資金需求。

危機(jī)并存

然而無(wú)論是分拆上市闖關(guān)科創(chuàng)板，還是赴美沖擊納斯達(dá)克，對(duì)于生物醫(yī)藥企業(yè)來(lái)說(shuō)只是邁出了關(guān)鍵一步。

多位醫(yī)藥行業(yè)投資人向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者直言，生物醫(yī)藥企業(yè)的高門(mén)檻，使其投資專業(yè)屬性更強(qiáng)，企業(yè)需要把核心能力、技術(shù)和資本形成通路，以現(xiàn)在的發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)是，上市更加簡(jiǎn)化，但上市之后的實(shí)際估值和盈利能力還要回歸于企業(yè)本身的創(chuàng)新能力。生物醫(yī)藥行業(yè)是一個(gè)朝陽(yáng)行業(yè)，中國(guó)生物醫(yī)藥企業(yè)有突破機(jī)會(huì)，關(guān)鍵是看各個(gè)生物醫(yī)藥企業(yè)是不是能抓住這個(gè)機(jī)遇來(lái)完成自己的歷史使命。

2018年4月港交所發(fā)布新規(guī)允許未盈利的生物醫(yī)藥企業(yè)上市，吸引歌禮生物等多家生物醫(yī)藥企業(yè)赴港上市，百濟(jì)神州更是在美股、港股雙重上市。但赴港上市存在兩極分化現(xiàn)象，破發(fā)成為常態(tài)。

2019年3月，允許未盈利公司上市；允許不同投票權(quán)架構(gòu)的公司上市；允許紅籌和VIE架構(gòu)企業(yè)上市，科創(chuàng)板不斷釋放積極信息，為生物醫(yī)藥企業(yè)提供了更多融資選擇。上海某中型券商醫(yī)藥板塊分析師對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示：“以往行業(yè)內(nèi)以去美股上市為榮，但真正上市成功的例子不多，科創(chuàng)板給企業(yè)帶來(lái)更多機(jī)會(huì)。但生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)更核心的價(jià)值在于它的持續(xù)發(fā)展能力和抗擊打能力。”

生物醫(yī)藥行業(yè)門(mén)檻很高。需要非常專業(yè)的相關(guān)人員，長(zhǎng)時(shí)間、大范圍地沉浸在這個(gè)領(lǐng)域中，專注創(chuàng)新藥研發(fā)和商業(yè)化運(yùn)作。醫(yī)藥研發(fā)的周期很長(zhǎng)，投入很大。數(shù)據(jù)顯示，一個(gè)完全創(chuàng)新藥目前的平均研發(fā)周期在12年，投入高達(dá)20億美元。

同時(shí)在資本市場(chǎng)不斷支持下，生物藥企業(yè)需要良好的體制制度以及活躍的投資方來(lái)支持，最近5年在國(guó)家政策的引領(lǐng)下，醫(yī)藥行業(yè)發(fā)生了翻天覆地的變化。從去年開(kāi)始，科創(chuàng)板的推出極大地縮短了醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)端和資本端的結(jié)合時(shí)間。

從企業(yè)層面來(lái)講，由于這個(gè)產(chǎn)業(yè)壁壘比較高，所以中國(guó)生物醫(yī)藥企業(yè)開(kāi)拓國(guó)際市場(chǎng)會(huì)存在一定挑戰(zhàn)，但未來(lái)中國(guó)具有很大機(jī)會(huì)。基于中國(guó)的一二三線城市、人口發(fā)展特點(diǎn)及市場(chǎng)需求等，中國(guó)14億的人口規(guī)模下，生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)發(fā)展空間非常大。特別在癌癥高發(fā)的情形下，市場(chǎng)對(duì)新藥、特藥的訴求非常強(qiáng)烈。創(chuàng)新藥、高端仿制藥的市場(chǎng)前景非常廣闊。

但另一方面目前中國(guó)還沒(méi)有真正的全球性制藥企業(yè)，而在資本市場(chǎng)方面，也將逐漸向成熟的市場(chǎng)靠近。

從2017年開(kāi)始，港股、A股相繼對(duì)未盈利生物醫(yī)藥企業(yè)打開(kāi)大門(mén)，此后關(guān)于生物醫(yī)藥企業(yè)如何估值、一二級(jí)市場(chǎng)估值倒掛等有不少討論。

其中很重要的原因是，赴港上市的生物醫(yī)藥企業(yè)集中出現(xiàn)破發(fā)：歌禮制藥在上市首日先升至14.9港元/股，后跌穿招股價(jià)至13.66港元/股；百濟(jì)神州首日開(kāi)盤(pán)下跌至103港元/股；華領(lǐng)醫(yī)藥上市便跌破發(fā)行價(jià)8.28港元/股。

對(duì)此，深圳某私募生物醫(yī)藥行業(yè)人員對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者說(shuō)道：“對(duì)于科創(chuàng)板來(lái)說(shuō)，因?yàn)閯?chuàng)新藥企業(yè)大都未實(shí)現(xiàn)盈利，申報(bào)難度也相對(duì)較大。此外，相比香港市場(chǎng)，科創(chuàng)板的‘破發(fā)’風(fēng)險(xiǎn)較小，盡管短期資金量充裕，但是長(zhǎng)期來(lái)看存在一定隱憂，注冊(cè)制是玩法的改變。估值方面，目前看來(lái)整體還是趨于謹(jǐn)慎，有些生物醫(yī)藥類公司在一級(jí)市場(chǎng)的估值大都已經(jīng)高于其募資規(guī)模，長(zhǎng)久來(lái)看是否真正符合創(chuàng)新型企業(yè)的要求還需要檢驗(yàn)。”