電力央企港股新能源公司私有化：一場不能再等的估值重塑行動

與網易、京東等中概股近期奔赴港交所形成鮮明對比的是，在港上市的電力央企旗下新能源公司正在加速私有化。

日前，華電福新（00816.HK）宣布由華電集團設立的福建華電福瑞能源發展有限公司（下稱“福建華電福瑞”）作為要約人，以每股2.50港元的價格進行吸收合并，完成后將適時申請撤銷華電福新H股上市地位。股權結構顯示，華電集團直接持有華電福新六成以上的股份。

至此，繼國家電投旗下中國電力清潔能源（00735.HK）、華能集團旗下華能新能源（00958.HK）完成私有化退市，中廣核集團旗下中廣核新能源（01811.HK）公布私有化意向后，又一家電力央企旗下新能源公司加入私有化的行列。

一位不愿具名的新能源行業資深分析人士告訴21世紀經濟報道記者，估值偏低以及再融資功能的缺失，成為近些年來不少港股公司私有化的直接誘因。而此前華能新能源的成功私有化退市將成為標桿，受此影響港股其他電力央企旗下新能源公司“待下去”的意愿也會越來越弱。

估值緣何偏低？

“不能再等”，或是當下電力央企旗下新能源港股上市公司重新評估自身上市地位價值時的普遍心態。

不可否認的是，港股的資金面充裕、再融資方便是吸引這些公司數年前頻頻赴港上市的重要原因。一方面，港股所表現出的對優質公司IPO融資較強的承受能力，讓不少公司首發上市時便獲取可觀的融資金額；另一方面，豐富的再融資渠道，對身處資金密集型行業的新能源公司是一種保障。

但近些年來，再融資功能的逐漸喪失讓港股新能源公司陷入了尷尬境地。一組數據可以說明這一現象。對此，21世紀經濟報道記者選取了在港上市的五家電力央企旗下新能源公司進行對比（含退市，詳見圖表）。

分屬于幾大電力能源央企集團的五家新能源企業，其在首發時都募集到了較高的融資金額，但自2018年以來，五家公司在港股市場上再無融資行為。以龍源電力（00916.HK）為例，該公司赴港上市實際募資高達201.08億港元。IPO融資后，龍源電力僅在2012年通過配股的方式募集了29.06億港元的資金后再無融資。相似的情況還發生在大唐新能源（01798.HK）和中廣核新能源身上，完成首發募資后，兩家公司則沒有在港股市場上出現再融資行為。

“近些年來新能源公司在港股的估值普遍走低，這也成為公司進行再融資的阻礙?！鼻笆鲂履茉葱袠I資深分析人士告訴21世紀經濟報道記者，新能源補貼未及時到位成為目前制約港股新能源公司估值的主要因素，然而這一問題在短期內很難解決，由此會導致港股新能源公司陷入低估值和再融資困難的惡性循環。

赴港上市的央企新能源公司主要圍繞風電、光伏等開展業務。近些年來，在能源結構轉型的驅動下，我國新能源行業迎來快速發展。但發展的背后離不開政策引導，這其中補貼政策發揮了重要的作用。不過，復雜的補貼流程導致新能源補貼無法及時發放，長期積累下，補貼拖欠金額水漲船高。

對于包括央企在內的新能源公司而言，無法及時到位的補貼將納入公司的應收賬款中，影響著公司的財務指標?；ㄆ煦y行今年3月份發布了一份關于龍源電力的研究報告，預測該公司截至今年底約有175億元人民幣的補貼正待收取，而2019年，龍源電力的應收賬款超過160億元人民幣。

此外，長期拖欠的新能源補貼導致部分企業出現資金鏈斷裂、停產或瀕臨倒閉的現象，因此補貼拖欠問題解決的進展成為港股投資者評估港股新能源企業基本面的重要參考。

受此影響，港股新能源公司估值持續走低。例如，已經透露私有化意向的中廣核新能源，截至6月3日的最新動態市盈率為7.6倍，而該公司上市首日的市盈率為18.73倍。此外，對比A股申萬新能源發電板塊，該板塊6月3日的整體市盈率為32.57倍。

低估值意味著，包括央企在內的新能源公司在港股的價值逐漸喪失，并進而降低股票流動性，加大再融資難度，從而可能影響到公司債務償還的通暢。

新能源行業具備重資產特征，高負債是這些公司的不可避免的財務標簽。截至2019年底，龍源電力、大唐新能源、華電福新、中廣核新能源的資產負債率分別為61.32%、81.88%、65.82%、81.23%。其中，以中廣核新能源為例，該公司2019年的銀行貸款年利率區間為1.75%至6.62%。其中，其浮動利率借款總額為19.24億美元，占比高達74.06%。

私有化后去向何處？

估值偏低、再融資功能的喪失，是港股新能源公司密集私有化的現實原因。但另一位分析人士向21世紀經濟報道記者指出，這一現象，還需結合在國企改革這一大背景下進行討論。

該人士表示，國企改革下企業考核指標的調整，要求國企的母公司或大股東必須發揮應有的職能，因此母公司或大股東將會更加看重公司的股價、基本面以及對股東回報等因素，并催生私有化等行為的出現。

從港股私有化退市的流程并不困難，中國電力清潔能源和華能新能源都只用了5個多月的時間。但關鍵問題在于，私有化退市后該何去何從？

前述新能源行業資深分析人士告訴21世紀經濟報道記者，不外乎兩種選擇方式可以實現資產價值的最大化：第一種，獨立回歸A股上市；第二種，作為優質資產注入A股上市公司體系中。但這兩種途徑能否實現，均與公司回歸集團后業務整合順利與否密切相關。

在對華能新能源進行私有化時，中國華能表示，“華能新能源私有化將有助于中國華能及華能新能源的業務整合，令中國華能在支持華能新能源未來業務發展方面，更具靈活性、效率及承受從市場競爭、宏觀環境及行業規管的角度下任何潛在的不確定性。”這意味著，華能新能源私有化后與集團公司的業務整合進展，將影響著該公司能否以新面貌實現在A股上市的可能性。

事實上，境外公司回歸A股的一個主要障礙就是，是否與關聯企業形成關聯交易和同業競爭。若無法清除這一障礙，境內整體上市將難以獲得通行證。

華能新能源私有化退市已經三個月有余，中國華能對旗下新能源業務的整合備受外界關注。數據顯示，截至2019年6月底，華能新能源總裝機容量為12.09GW。其中，風電裝機量11.16GW，光伏裝機量0.93GW。據國信證券此前發布的研究報告統計，中國華能2017年底的風電裝機量超過19GW。這表示，中國華能的風電項目并不都為華能新能源所擁有。

華能新能源與集團公司的業務整合，將繞不開中國華能的另一家A股上市公司華能國際（600011.SH）。盡管華能國際最大的主營業務為燃煤發電，但在傳統火電業務利潤連年縮水的情況下，該公司近些年來也將新能源業務作為新的利潤增長點。

截至2019年底，華能國際的風電裝機量為5.90GW。此外，該公司公布的2020年資本性支出計劃顯示，其擬在今年投資315.77億元，用于風電項目的投資。這便可能與華能新能源形成直接競爭。

因此，若華能新能源以A股上市為目的，兩家公司風電資產的整合將成為重要關卡。