京東赴美上市不急不行嗎

　　資金緊缺、成本高昂、增長迅速、瀕于崩潰……一直以來，京東這家公司都處在各種傳言之中。終于，隨著它申請上市，種種關于這家公司的數據也被公開披露。

　　2014年1月30日晚，也就是中國農歷的除夕夜，京東向美國證券交易委員會(SEC)提交了招股說明書，宣布將融資不超過15億美元，也公布了公司三年的財務數據。

　　選擇這樣的時點通常是為了避免太多的媒體報道，但在當天晚間，京東公關部門的工作人員就一直在接聽媒體問詢電話。

　　雖然在2013年12月，從美國哈佛大學留學歸來的劉強東還在強調，京東不會在2015年之前上市，但是艾瑞咨詢的分析師張晶對記者稱，業內預計京東2013年就會上市，去年12月前后傳出京東上市的傳言時，他們就覺得很靠譜，也是在那前后，京東向艾瑞購買了電商行業的研究報告，這份關于中國電商行業市場份額的數據最后被放進了京東招股說明書。

　　一名較早加入京東的員工對記者稱，京東其實一直以來都有上市計劃，也在跟投行接觸，只不過是在找合適的時間點。

　　回顧之前京東的上市傳聞，2012年3月就曾有媒體拿到據稱來自京東聘請的投資銀行的簡報，當時這份簡報中公布的2011年的京東銷售額、低至5.5%的毛利率、高達約12億元的虧損額，跟此次IPO中公布的數據大體一致。

　　“這種商業模式究竟行不行得通?”一名電商業的高管對記者表示，自己看京東的招股說明書，最希望能靠京東公布的數據解答這個疑惑，雖然2013年前三季度京東在主營業務上尚虧損3億多元人民幣，但“關鍵是看趨勢”。大體來說，一是看成本的收斂情況，二是看主營業務毛利率的增長。

　　劉強東以及京東員工有把“用戶體驗”掛在嘴邊的習慣，并認為這是京東成長的發動機。而這臺發動機最主要的部分，目前是京東的物流配送服務。如今，京東物流已經兼具速度和規模優勢—京東在28個城市能實現當日達、206個城市次日達，2013年前三季度有2億多筆訂單、492億元的銷售額—這點其他國內電商公司都難以匹敵。但這項服務人力投入巨大、倉儲中心建設成本不菲，使人擔心京東是否為此付出了過高的成本和代價。

　　而京東2013年最耀眼的成就，從招股說明書上看，是大幅降低了訂單履行成本(Fulfillment)，約等于通常所說的倉儲物流成本。2009年到2012年，京東的物流費用率依次為4.9%、5.6%、7.2%、7.4%;2013年前三季度，該占比降為5.8%。這個數據即使跟亞馬遜對比也算優秀：亞馬遜的該項費用率為11.9%。

　　對比京東和亞馬遜的部分中國地區的倉庫，京東的倉庫雖然顯得有點簡陋和不那么整潔，但其成本更低，而且也能及時處理這家公司飛速增長的訂單量，這家電商自己配送的訂單量是全中國最多的一家，2013年前三季度中有2億多單;在關鍵環節，也有全自動包裹分撥流水線這種設備。

　　2013年京東的物流IT系統又經過了改造，可以更順暢地出庫包含多個商品的訂單，而此前它更習慣處理單SKU的訂單—2013年前三季度，京東每個訂單的SKU數量是2012年的3倍多，客單價增加了18元，但每個訂單的運送成本反而下降了2元。{page_break}

　　不過，正如京東北京的倉庫是兩年前租賃、已經從當年有余量的狀態變為滿負荷運轉，京東2013年在物流上吃了不少前兩年的老本。在物流費用方面，2010年、2011年和2012年，京東投入的資金分別是前一年的2.3倍、2.17倍、1.02倍;而2013年前三季度同比2012年前三季度，京東在物流費用上的投入增長率僅為30.9%，遠低于它70%的收入增長率。

　　但可以預見，未來京東在物流上的投入還將增加。劉強東在IPO前持有京東近24%的股份，但那些都是1股有20倍投票權的A類股，創始人對于公司的絕對控制，會讓京東延續之前在物流上大規模的投入計劃，包括建設8個“亞洲一號”大型倉儲物流中心—目前僅有3個在建。

　　由于大型倉儲中心都得為未來發展留有余地，這意味著它們在建成初期，會有不少空置資源，京東的訂單履行成本又將上漲;但長期來看，這應該意味著效率提升、履單成本下降。

　　2013年，京東的策略是“休養生息”。這家此前幾年一直在極速膨脹的公司進行了內部調整和效率提升，看來也有比較好的效果。2013年前三季度，京東的行政管理費用率為1.03%，而此前兩年都在1.5%左右。這也意味著隨著京東銷售額增大，行政管理費用可以被合理攤薄。

　　因為類似原因，雖然從直觀感受上2013年京東似乎投了不少廣告，包括價格比較高的電視廣告和戶外公交地鐵廣告，但在費用率上并沒有明顯上漲。2009年到2012年，京東市場投放費用率依次為1.5%、2.3%、2.3%、2.7%;2013年前三季度，該占比降為2.2%。此外，京東的研發技術投入費率基本沒變。

　　這也使得2013年前三季度京東的費用率縮減至10.4%。而此前的2009年到2012年，京東的費用率從8.32%提升到了13.13%。

　　除了控制成本外，這家長期頂著“貼錢”、“賠本賺吆喝”名頭的公司如何提升毛利率，是另一個關鍵。

　　零售業實現利潤增長的模式之一就是靠擴大規模、從供應商那里爭取到更低的進貨價格，以及宣傳費、更長賬期等好處。2009年時劉強東就曾稱，京東銷售額達到40億元就能盈虧平衡;2011年時，他又曾預計京東在2012年下半年能盈利。但事實并非如此。上述電商高管稱，雖然京東整體銷售額巨大，但分拆到單個不同品牌商，京東、乃至電商渠道的銷量在大量品牌商那里的占比“還是小，能拿到的資源、壓價的幅度還是低”。

　　但京東的特別之處在于，“雖然京東的價格競爭力相對偏低，但對銷量影響不大，”上述電商高管稱，據他觀察，100元的東西，尤其是百貨類，比其他電商貴幾塊錢，消費者通常感受不到，或不在意，“京東的品牌對消費者來說還是有溢價能力。”因為信賴京東的正品保證、送貨快速，消費者會愿意多付一點錢。品牌影響力在逐漸增強對于京東來說是一個好消息。

　　根據京東的招股說明書，2012年，京東的毛利率上漲到8.42%，比2011年上漲了3個百分點，2013年前三個季度又同比上漲了1.7個百分點，達到了9.76%。

　　在2012年時，就曾傳出過京東打算上市的言之鑿鑿的傳聞。2011年年底時，淘寶曾發布報告稱，一直以低價競爭者著稱的京東正在暗暗提價。一家手機廠商的人員對記者稱，京東以前銷售其一款千元上下的手機，只加價二十元左右，這讓他大為驚異，因為傳統渠道的加價幅度能夠高達30%，但在2013年，京東對采銷體系提出增加毛利的要求，這樣一來手機加價幅度增加到了八十元上下。

　　但是，根據網易惠惠提供的電商數據，在國內主要綜合電商中，2013年第一季度到第三季度，京東的最低價商品占整體商品的比例基本保持不變，亞馬遜小幅上漲，當當、蘇寧和易迅均有一定比例的降低。{page_break}

　　因為對于漲價，尤其是在消費者有強烈比價習慣的電子產品和其他標準品領域，總有天花板，尤其是在大局未定，尚有天貓、蘇寧、易迅、1號店、亞馬遜競爭的情況下。京東的毛利率之所以高不起來，跟其自營電子產品占比過高關系密切，從2011年到2013年，其電子產品的銷售額占比分別為87%、82%、82%。而亞馬遜的百貨占比在6成以上。

　　但拋開銷售額，無論從直觀感受，還是京東的訂單來看，京東的百貨業務都有明顯進展。這家公司從2010年開始全品類擴張，將其訂單量和每張訂單SKU數相乘，其2012年賣出的貨品量是2011年的4.8倍，2013年前三季度是2012年全年的約3.6倍。這遠高于其銷售額的增長率，意味著消費者們有從京東購買單價較低的百貨商品的習慣。

　　無論是亞馬遜，還是利潤率超高的阿里巴巴，它們的成功經驗都證明如果想提高利潤率還是得靠做第三方平臺。2011年，京東的平臺交易額占僅為8.9%，2012年提高到22.6%，但2013年沒有什么增長，前三季度僅為23.3%。

　　“它們開放平臺的占比比我們預想的要低，”上述電商高管說，此前京東開放平臺追求速度，入駐商家多，也不要求第三方商家的貨入京東的倉庫、由其配送，體驗上跟天貓拉不開差距。在2013年雙11期間，京東開始鼓勵第三方商家使用京東的物流服務。2014年1月，京東負責開放平臺的高管蕢鶯春稱服裝是其中最重要的品類之一，傭金占比從5%提高到了8%。

　　不過，即便未來效率還能提升、毛利也有提高，京東的主營業務也能盈利了，但零售行業向來凈利潤率都低。想要掙到更多錢，獲得亞馬遜那樣的高估值，還得看京東有什么想象空間。

　　云服務、應用商店、電子消費產品、高效的物流體系，這些不僅是亞馬遜主要的收入和利潤來源，更重要的是這些更具技術門檻的業務能讓投資者相信這家公司的未來潛力。

　　而京東在這方面似乎有所欠缺。因為之前在中國的倉儲和物流布局，京東為第三方商家提供物流服務似乎前景不錯，特別是當它的大型倉儲中心剛剛建成時，閑置的倉儲空間和運送能力都可以被開發利用。并且，如果利潤足夠豐厚，也有成立獨立的快遞物流公司的可能性。

　　但目前看來，在提供云服務和技術服務方面，京東并未有什么進展，它也未能像亞馬遜那樣推出Kindle系列產品，其電子書出版業務也動靜不大。

　　京東最可能快速見效的增值業務，是它的金融服務。2013年時，互聯網金融被劉強東列為其“四駕馬車”之一，與物流、技術、電商并列。隨著京東話語權的增加，它從供應商處獲得的賬期變長，其賬面現金也在增多。

　　京東在2013年開始為供應商提供貸款并收取利息，劉強東曾稱11月單月就放出去6億元。2013年前三季度京東最終能實現微利，跟它獲得2.22億的利息收入，以此補貼那3億多元的主營業務虧損緊密相關。2014年，京東即將上線針對個人消費者的信貸業務。

　　O2O和移動購物是公認的電商兩大未來方向。京東在2013年9月投資了到家美食會;10月稱要和家電廠商進行O2O上的合作;11月宣布跟山西唐久便利店合作，借助其力量實現1小時送達。劉強東也稱O2O是其2014年的五大戰略之一，但目前還看不出什么成效。而B.A.T.三巨頭都在窺視這個領域，在地圖、打車、餐飲、團購上的競爭已經相當激烈。

　　去年年底，京東宣布其手機客戶端激活量為1億，月活躍用戶超過3000萬人，移動端訂單占比15%，而2012年年底為6%。

　　雖然數據看起來不錯，但其負責人當時也對記者承認，其手機端用戶跟PC端“重合度蠻大的”，怎么在小屏幕上高效展現商品也尚待理清思路。這可能意味著，京東的手機端還不能為其帶來大的新業務增長，除非京東能通過手機端，拓展此前自己用戶量較少的三四線城市用戶。渠道下沉也是京東2014年的五大戰略之一。

　　移動互聯網是個變數更大的市場，用戶的使用習慣、流量來源都不一樣。馬云之所以強力推“來往”這個社交應用，就是擔心微信的沖擊，此外，兩家公司也從2013年年底開始砸了很多錢，推廣自己的移動支付。而京東在流量來源、支付工具上都沒有優勢。“京東上市的時間點很微妙。”上述高管說，如果電商市場的格局將被移動端顛覆，那么趕在被顛覆之前上市，就是個好選擇。而從現在市場的反應來看，美國投資者更愿意把它看成是更大、更強的當當，而不是中國版的亞馬遜。