森馬露疲態(tài)：房租和人工成本壓力大

　　今年上半年，森馬服飾營收和凈利雙雙下滑。公司實現(xiàn)營收25.11億元，同比減少16.54%;實現(xiàn)凈利潤2.48億元，同比減少43.22%。這是繼今年一季度業(yè)績下滑后公司凈利潤再度下降。

　　2011年3月上市前，輕資產(chǎn)和代理模式曾是這家服裝企業(yè)的先天優(yōu)勢，也是公司得以快速成長的法寶，但目前這一模式正在顯露弊端，加上成本上漲和品牌升級滯后的雙重壓力，上市后的森馬服飾正遭遇成長路上的“滑鐵盧”。

　　代理制模式之弊

　　森馬服飾2011年3月上市時，就受到頗多爭議。一名分析師當(dāng)時表示，森馬服飾作為一個經(jīng)營服裝的傳統(tǒng)零售商，總股本高達6.7億股，成長性有限，不該在中小板上市。但森馬服飾最終以45倍的發(fā)行市盈率和67元的發(fā)行價登陸中小板。

　　這家公司上市后即顯露疲態(tài)。其上市首日股價就破發(fā)，之后一路下跌，今年8月30日，股價已跌至21.39元，創(chuàng)下歷史新低。與上市當(dāng)天創(chuàng)下的64.58元最高股價相比，上市近一年半，股價已大跌逾六成。

　　股價創(chuàng)下新低背后，公司今年上半年的業(yè)績也連續(xù)兩個季度下滑。究其原因，除服裝行業(yè)整體處境不佳外，還與森馬服飾盈利模式相關(guān)。

　　不同于傳統(tǒng)服裝制作企業(yè)的重資產(chǎn)模式，經(jīng)營大眾休閑服飾品牌的森馬服飾實行代理制，公司沒有工廠，產(chǎn)品生產(chǎn)全部外包，這一輕資產(chǎn)經(jīng)營模式一直是森馬服飾的先天優(yōu)勢。

　　截至2011年底，公司店鋪數(shù)量達到7000余家，其中直營店占7%~8%，約500家;加盟店約6500家。

　　森馬服飾多年來正是靠著復(fù)制能力較強的代理制快速擴張。但規(guī)模擴大后，該模式的弊端也開始顯現(xiàn)。

　　一方面，為抓住終端渠道，作為品牌商的森馬需要給渠道商種種優(yōu)惠條件，這些都會侵蝕其利潤。北京西單森馬專賣店一名工作人員對記者透露，有的渠道商身價過億，日子過得比做品牌的還好，“渠道商控制品牌商，或者至少和品牌商是平等的，(后者)怎么能有超額利潤。”

　　另一方面，加盟商或代理商的加入使得中間成本過高。一個明顯的對比是，國外快時尚成熟企業(yè)如西班牙的ZARA和日本的優(yōu)衣庫等都采取直營店模式，而森馬和美邦等國內(nèi)快時尚服飾企業(yè)大都采取直營與加盟相結(jié)合的模式，甚至還有代理環(huán)節(jié)。

　　這使得加盟商、代理商與企業(yè)之間無法形成有利于庫存控制的機制，造成庫存大，賬期長的問題。截至上半年，森馬存貨就達到14.73億元，比去年同期高出近三成，環(huán)比也增長10%。存貨營收比和存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)都有不同程度上升。

　　據(jù)不完全統(tǒng)計，中國快時尚服飾行業(yè)中，產(chǎn)銷比維持在60%~70%就是很好的水平，而ZARA的產(chǎn)銷比則在85%以上，幾乎沒有庫存壓力。

　　值得注意的是，即便都是采取直營和加盟結(jié)合的模式，森馬也相對落后于國內(nèi)競爭對手美邦。原因在于，美邦前兩年已在直營店上加大投入，直營店收入占比強于森馬。

　　以2010年為例，美邦直營店在門店總量中占比為19%。而森馬當(dāng)年的直營店比例僅為4%。因此當(dāng)年美邦費用率較高，但這一階段過去后，其直營店的優(yōu)勢就體現(xiàn)出來了：今年上半年森馬服飾凈利潤下降四成的同時，美邦凈利同比增長15%。

　　東興證券分析師程遠認(rèn)為，“從品牌核心競爭力的角度來看，美邦在品牌建設(shè)和渠道管理方面的能力均略強于森馬，而森馬目前的渠道拓展策略更加適應(yīng)資本市場的胃口，但長期來看風(fēng)險大于美邦。”