許榮茂和他的資本舞步

A+H計劃出籠許榮茂重布世茂地產棋局

2007年7月16 日，許榮茂入主6年之久的世茂國際（0649.HK）私有化事宜終于塵埃落定。據了解，其已向香港聯交所申請撤銷股份上市，并獲上市委員會批準。許榮茂將付出總計2.34億元至2.54億元的代價。

在私有化主專注于海外市場的世茂國際的同時，許榮茂重組旗下主做內地地產業務的H股上市公司世茂房地產（0813·HK）和A股上市公司世茂股份（600823·SH）的思路早已浮出水面。

此前的6月7日，世茂股份向世茂房地產全資附屬公司Peak Gain International Limited（簡稱“世茂BVI（商業）”）、間接全資附屬公司北京世茂投資發展有限公司和公司第一大股東上海世茂企業發展有限公司以每股10.68元定向增發不超過7億股。其中，世茂BVI以其擁有的11個商業地產項目作價入股認購不超過5.58億股；北京世茂以其擁有的北京華平大廈資產作價認購不超過0.72億股；上海世茂以現金認購不超過0.7億股。

此番運作通過世貿房地產控股世貿股份，使得世茂股份變更為“外商投資股份公司”，解決了世茂股份暗淡的成長預期，并將其納入世貿集團核心資產。此外，世茂股份高盈利項目儲備的增加讓世貿集團通過世貿股份在A 股再融資的可能性大增。在短短的一個多月里，許榮茂正藉此重新打造時下流行的A+H模式。

三駕馬車定位尷尬

許榮茂的世茂集團旗下有三駕馬車：世茂房地產、世茂國際和世茂股份。不過就三家上市公司而言，資產分布非常不均衡，可用“兩弱一強”一言概之

“兩弱”指的是同為借殼上市的世茂國際和世貿股份。

世茂國際，主要開發黑龍江綏芬河項目以及俄羅斯圣彼得堡波羅的海明珠項目。世茂股份，開發及儲備的項目包括上海世茂湖濱花園、福州世茂外灘花園、南京世茂濱江新城、昆山世茂商城以及上海大都會項目五大項目。

“一強”指的是在去年逆勢上市的世茂房地產。它擁有世貿集團大部分優質項目，陣容豪華，擁有11塊未完工地產項目，包括上海標志豪宅世茂濱江花園、世茂國際廣場、世茂奧林花園、世茂南京等。根據相關資料，截至2007 年6 月，世茂房地產土地儲備2080 萬平方米，為國內一線的地產開發企業。

由于偏好于開發優質地段的高端項目，注定了世茂集團項目前期投入大，進而資金壓力很大。而自入主以來，世貿股份未從股市融資。類似的，世茂國際規模較小，集資能力也相對受限。許榮茂原本冀望用來改善世貿集團資金窘境的希望落空，只得另尋它法。

許榮茂將出路寄托在世茂房地產身上。2006年7月5日，世茂房地產IPO逆流而上，不惜以招股價下限發行緩解其資金鏈危急。而為了將世茂房地產包裝上市，許榮茂重新劃分業務給世茂房地產上市鋪路。不僅將絕大多數的優質地產資源劃給世茂房地產，而且為了消除港交所對其與另兩家上市公司同業競爭的狐疑，將世茂國際和世貿股份分別定位于發展海外項目、內地規模小于20 萬平米的住宅項目和規模小于10 萬平方米的商業地產項目。

不過，在厚此薄彼的許榮茂將天平向世茂房地產傾斜的同時，定位尷尬的世貿股份以及失去內地地產項目支撐的世茂國際，也擺脫不了被邊緣化的命運。
據了解，目前世貿股份的五大項目中，上海世茂湖濱花園已開發完畢，福州世茂外灘花園也只剩余尾盤沒有銷售結轉。上海大都會項目仍處在和政府談判階段，規劃尚未通過，土地也沒有全部取得，目前手里的項目實際上僅有南京和昆山兩個，權益建筑面積不到80 萬平方米。

“由于在世茂集團內部被邊緣化的戰略定位，世茂股份在新開發項目的獲得和儲備上進展乏力。股價估值不高，基本也被資本市場邊緣化。”聯合證券分析師魚晉華指出。

與世貿股份類似，定位于國際地產業務的世茂國際經營并不理想。根據年報，2006年世茂國際虧損1.94億元，資產凈值為6.29億元。確切地說，世茂國際的失寵并非只是世茂房地產的擠兌造成。據了解，世茂國際開發的黑龍江省的商展中心及酒店雖然已在去年8月完工, 但是由于俄羅斯開始執行最新的禁商令, 相關的租賃業務大受影響, 而在圣彼得堡的明珠項目也因此擱置。

在世茂房地產成功上市之余，許榮茂也給業界展現了整合旗下地產業務的清晰路線圖：地產旗艦世茂房地產不斷跑馬圈地壯大，并把集團的房地產資源向世茂房地產匯集。而旗下三大地產上市公司的最終整合手術，成為惟一的懸念。

A+H謎底揭曉

對于已處于“雞肋”狀態的世茂國際，許榮茂選擇將其私有化，并將持有的資產轉化為其私人投資。而對于融資能力不足的世貿股份，許榮茂選擇世茂房地產注資的方式，讓逼入死角的世茂股份脫胎換骨，并打造成時下流行的A+H模式。

“同時運作三家上市公司的做法，造成了資金、人力資源的分散，相比之下，A+H模式更有運作空間和融資效率。”一家房企高管分析。

事實上，在世茂房地產上市并不斷壯大后,世茂股份在許榮茂的地產棋局中一度變得有些無足輕重。

不過，對于紅籌上市的世茂房地產來說,直接回歸A股有些力不從心。世茂房地產注冊地在開曼群島，目前，紅籌回歸對于房企來說尚屬可望不可及。

恰恰在這一點上，世茂股份的A股身份成全了世茂房地產曲線回歸的可能性。

這一點得到中金房地產分析師白宏偉的認同，世茂房地產要回歸A股，完全可以將現有的世茂股份作為平臺，把資產注入進來。

果不其然，6月7日，世茂股份跟世茂房地產展開了增資、注入資產、增發股份等一系列運作，世茂房地產曲線嫁接世茂股份。

據悉，注入的部分項目目前正由世茂房地產旗下轉移至世茂BVI(商業)全資附屬的各項目公司過程中，而上述交易屬重大關聯交易，尚需相關部門批準

“增資完成后，世茂股份的大股東世茂企業將成為世茂房地產的控股子公司，本次非公開發行實質是世茂房地產間接登陸A 股市場。”魚晉華指出。

憑借本次注入的400 多萬平方米的商業地產項目，世茂股份將一躍為國內一線的商業地產開發企業。此舉意味著世茂股份將擺脫在集團內較為尷尬的定位，持續發展的空間大大拓寬。同時，世茂房地產又將A 股公司納入囊中，并不失去這些商業地產的控制權，對于世茂房地產的發展也將較為有利。

而世茂房地產及世茂股份的業務范圍藉此重新明確。其中世茂房地產將繼續從事住宅及酒店業務，世茂股份將業務定位于發展商業地產，包括購物中心、商業街及辦公樓等。

分析人士指出，世茂房地產2006 年在香港上市前后，新獲得了近1000 萬平方米的土地儲備，隨著這些項目的陸續開發，資金需求量非常大。目前，A 股估值高過H股，此時選擇將世茂房地產的商業地產分拆注入到世貿股份，然后擇機融資，可以賣個好價錢。