近40家服企擬2012年前上市

　　曾為中國(guó)制造業(yè)屬性日漸被拋棄，于資本市場(chǎng)上也成夕陽(yáng)產(chǎn)業(yè)和小市值的代名詞，被投資者所忽視。

　　但任何一個(gè)繼承古老、更新時(shí)尚的產(chǎn)業(yè)都極具魅力與生命力。

　　至2004年后，內(nèi)地資本市場(chǎng)陸續(xù)迎來(lái)七匹狼等一批品牌類(lèi)服企。而到2010年，更多服企潮涌式上市——登陸地從滬深、香港、紐交所到納斯達(dá)克，商業(yè)模式從傳統(tǒng)制造到品牌運(yùn)營(yíng)、再至電子商務(wù)。

　　A股紡織服裝板塊格局微妙嬗變。一個(gè)典型的標(biāo)志是，美邦的總市值已超越雅戈?duì)枴Ｖ袊?guó)服裝協(xié)會(huì)相關(guān)負(fù)責(zé)人告訴記者，2012年前將有更多品牌價(jià)值高、商業(yè)模式創(chuàng)新的服企實(shí)現(xiàn)上市。

　　但仔細(xì)研讀最近上市服企的數(shù)十份招股書(shū)與數(shù)百份券商研報(bào)，一個(gè)耐人尋味的細(xì)節(jié)是：幾乎所有企業(yè)擁有相似的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、安排相似的募投項(xiàng)目；所有研究員青睞的都是品牌、渠道、耐克模式……

　　邏輯正確，卻又似是而非。商業(yè)的常識(shí)是，能微毫把脈行業(yè)走向的僅是少數(shù)的領(lǐng)導(dǎo)者。

　　那如何在潮涌的上市服企中挑選領(lǐng)導(dǎo)者？投資風(fēng)險(xiǎn)又在哪里？目前市場(chǎng)上似仍缺乏獨(dú)到見(jiàn)解。或也只能以史為鑒，在奏響上市凱旋曲中，勿忘那些不甚和諧的刺音——ITAT、PPG、海瀾之家，以及最新的希尼亞與左岸……

　　近40家服企擬2012年前上市

　　中國(guó)服裝協(xié)會(huì)相關(guān)負(fù)責(zé)人在接受記者采訪(fǎng)時(shí)表示，“半年前我們對(duì)全國(guó)60多家最優(yōu)秀的服裝企業(yè)做了調(diào)查，我們發(fā)現(xiàn)，在2012年之前，有六成的企業(yè)有上市計(jì)劃。”

　　2011年1月28日，上海環(huán)保局網(wǎng)站刊登了兩家公司的上市環(huán)保核查公示公告，上海利步瑞服飾股份有限公司的上市計(jì)劃由此曝光。

　　公開(kāi)資料顯示，利步瑞服飾成立于2005年6月，注冊(cè)資本9000萬(wàn)元，主要經(jīng)營(yíng)服裝服飾的展示和銷(xiāo)售。此前有消息稱(chēng)，公司早在2008年就開(kāi)始為準(zhǔn)備上市而接受民生證券的輔導(dǎo)。

　　利步瑞只是國(guó)內(nèi)服企集群式登陸資本市場(chǎng)的最新一例。記者統(tǒng)計(jì)，僅A股市場(chǎng)的紡織服裝板塊，2010年共有11家企業(yè)實(shí)現(xiàn)上市，既有愷撒、希努爾、搜于特等服裝企業(yè)，也包括來(lái)自家紡、制鞋等子行業(yè)的企業(yè)。同時(shí)，若算上已過(guò)會(huì)卻未發(fā)行的步森服飾與森馬服飾，數(shù)量之巨已創(chuàng)歷史紀(jì)錄。

　　回溯近兩年，A股紡織服裝板塊的變化不僅是公司數(shù)量的增長(zhǎng)，更是細(xì)分市場(chǎng)和經(jīng)營(yíng)模式的豐富。如，2009年10月30日，主營(yíng)戶(hù)外運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品的探路者登陸創(chuàng)業(yè)板，成為全國(guó)創(chuàng)業(yè)板首批28家企業(yè)之一。探路者的上市，填補(bǔ)了A股紡織服裝板塊中戶(hù)外服裝產(chǎn)品這一細(xì)分市場(chǎng)的空白。值得注意的是，目前該公司仍是紡織服裝板塊中唯一一家創(chuàng)業(yè)板企業(yè)。

　　又如，2010年11月17日，搜于特登陸深交所中小企業(yè)板。該公司最大的特點(diǎn)是深耕國(guó)內(nèi)三四線(xiàn)城市的青春休閑服市場(chǎng)，旗下主推“潮流前線(xiàn)”品牌，在業(yè)內(nèi)首倡“時(shí)尚下鄉(xiāng)”概念。就是這么一個(gè)“土”品牌，獲得了A股市場(chǎng)極大的認(rèn)可——發(fā)行市盈率達(dá)到113.64倍，創(chuàng)下中小板史上最高發(fā)行市盈率、A股紡織服裝企業(yè)最高發(fā)行市盈率兩個(gè)紀(jì)錄。

　　更值一提的是，探路者、搜于特都是服裝流通領(lǐng)域的后起之秀，它們和2008年上市的美邦服飾共享著一種類(lèi)似“耐克型”的商業(yè)模式，即初期將產(chǎn)品制造環(huán)節(jié)外包，而零售環(huán)節(jié)則以加盟商為主自營(yíng)為輔，自身集中力量于設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)和市場(chǎng)推廣。這種輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，大大降低了原始資本投入，放棄產(chǎn)業(yè)鏈附加值較低的制造環(huán)節(jié)，提高了資本回報(bào)率。

　　再擴(kuò)大視野，作為2007年后國(guó)內(nèi)服企爭(zhēng)相登陸境外資本市場(chǎng)的趨勢(shì)延續(xù)，2010年，也有數(shù)家模式極具代表性和創(chuàng)新性、定位于細(xì)分市場(chǎng)的服企出海上市。如博士蛙9月在港交所掛牌，成為童裝行業(yè)在港上市的首家企業(yè)，其后好孩子緊跟上市；麥考林10月登陸納斯達(dá)克，不僅成中國(guó)B2C第一股，也象征著服裝線(xiàn)上銷(xiāo)售模式獲資本市場(chǎng)高度認(rèn)可……

　　“半年前我們對(duì)全國(guó)60多家最優(yōu)秀的服裝企業(yè)做了調(diào)查，其中已上市的占兩成，未上市的為八成。”中國(guó)服裝協(xié)會(huì)相關(guān)負(fù)責(zé)人在接受記者采訪(fǎng)時(shí)表示，“我們發(fā)現(xiàn)，在2012年之前，有六成的企業(yè)有上市計(jì)劃，首選的上市地依序?yàn)橹袊?guó)香港、中國(guó)內(nèi)地、美國(guó)。”

　　集結(jié)號(hào)已然吹響。未來(lái)兩年，將有更多服裝企業(yè)沖刺資本市場(chǎng)，催化行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局、發(fā)展方式出現(xiàn)根本性轉(zhuǎn)變。{page_break}

　　“耐克模式”服企成股市新寵

　　從代工型企業(yè)集中上市，到雅戈?duì)柹鲜谐砂鍓K市值最大公司，再到美邦服飾上市取代雅戈?duì)柍蔀槭兄道洗螅逦凵涑鍪袌?chǎng)格局的變化脈絡(luò)。

　　讓我們對(duì)服企在A股的上市歷史與市場(chǎng)的格局變化做一番梳理、統(tǒng)計(jì)。

　　A股紡織服裝板塊目前有上市公司77家，其中3/5屬于代工制造型企業(yè)，業(yè)務(wù)模式主要是OEM等，市場(chǎng)主要在國(guó)外。該類(lèi)企業(yè)大多于上世紀(jì)90年代登陸A股，此后上市者大多是找到獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)力而實(shí)現(xiàn)專(zhuān)業(yè)化運(yùn)營(yíng)與模式升級(jí)的業(yè)內(nèi)佼佼者，且數(shù)量已大幅減少。最新案例有金飛達(dá)，以及正在環(huán)保核查的利步瑞。

　　1995年之前，A股紡織服裝類(lèi)企業(yè)幾乎都是代工型企業(yè)。市場(chǎng)格局首次變化出現(xiàn)在90年代末，標(biāo)志性事件是1996年1月30日杉杉股份、1998年11月19日雅戈?duì)柕纳鲜小Ｗ源耍鏍I(yíng)生產(chǎn)與零售、同時(shí)主打自有品牌類(lèi)型的服企開(kāi)始受到資本市場(chǎng)的關(guān)注。

　　此后，越來(lái)越多原有的代工型企業(yè)開(kāi)始嘗試轉(zhuǎn)型：經(jīng)營(yíng)理念由生產(chǎn)者導(dǎo)向轉(zhuǎn)變成為市場(chǎng)導(dǎo)向，經(jīng)營(yíng)重心由產(chǎn)品導(dǎo)向轉(zhuǎn)變成為品牌導(dǎo)向。2004年七匹狼、2007年報(bào)喜鳥(niǎo)、乃至2010年希努爾、凱撒的上市等均是典型案例。

　　再至2008年，市場(chǎng)格局出現(xiàn)二次變化，美邦服飾的上市象征著服裝企業(yè)“耐克模式”受到A股投資者認(rèn)可。面對(duì)向來(lái)癖好“模式與概念”創(chuàng)新的資本市場(chǎng)，美邦的上市無(wú)疑取得了巨大成功，其后至今的探路者、搜于特、森馬等均復(fù)制了相同路徑。

　　從代工型企業(yè)集中上市，到雅戈?duì)柹鲜谐砂鍓K市值最大公司，再到美邦服飾上市取代雅戈?duì)柍蔀槭兄道洗螅逦凵涑鍪袌?chǎng)格局的變化脈絡(luò)。

　　“2004年以來(lái)，有數(shù)十家耳熟能詳?shù)钠放品b類(lèi)企業(yè)陸續(xù)上市，使得該類(lèi)企業(yè)市值已占板塊總市值將近一半。且近兩年，品牌類(lèi)公司無(wú)論收入與凈利之增幅，抑或毛利率與凈利率水平，均遠(yuǎn)超過(guò)傳統(tǒng)代工制造型企業(yè)，而市場(chǎng)愿意給高成長(zhǎng)的企業(yè)高估值，由此帶動(dòng)服裝板塊整體估值中樞上移。”諸多接受記者采訪(fǎng)的券商研究員如此表示。

　　再借券商研究報(bào)告作另一個(gè)有趣統(tǒng)計(jì)——從2001年到2009年共推出了1700多篇紡織服裝的報(bào)告，其中行業(yè)報(bào)告占450篇左右。單從題目上看，2002-2003年，行業(yè)研究員比較關(guān)心的是企業(yè)成本，如棉花價(jià)格、滌綸價(jià)格；2004-2005年一個(gè)非常顯著的變化是，研究員更多把目光聚焦在出口環(huán)境上，因?yàn)槟菚r(shí)是出口政策發(fā)布的密集期；而從2005年下半年之后，開(kāi)始有行業(yè)研究報(bào)告討論品牌、模式，意味著由單純關(guān)注出口轉(zhuǎn)向關(guān)注行業(yè)經(jīng)營(yíng)模式的改變；再到眼下，幾乎所有行業(yè)報(bào)告清一色深入研究品牌、渠道、模式，且各家重點(diǎn)推薦的公司均是品牌強(qiáng)勢(shì)類(lèi)、模式創(chuàng)新類(lèi)的那幾家企業(yè)。

　　這樣一個(gè)統(tǒng)計(jì)可以微妙摹畫(huà)出市場(chǎng)投資人對(duì)于上市服企價(jià)值判斷與估值方式的變化歷程。

　　“馬太效應(yīng)”催生爭(zhēng)搶式上市

　　新品牌、新模式的服企上市成功后，資本市場(chǎng)巨大的資源配置效應(yīng)反過(guò)來(lái)又加速了行業(yè)洗牌，從管理模式、公司治理等各方面拉開(kāi)上市公司與非上市公司的差距。這種上市“馬太效應(yīng)”在內(nèi)地服裝產(chǎn)業(yè)中日漸發(fā)酵成型。

　　服企模式變化的根本動(dòng)因是什么？為何2010年會(huì)出現(xiàn)服企集中上市潮？為何還有更多服企正籌劃上市？

　　據(jù)上述券商研報(bào)的梳理，也可知服企模式之變首先來(lái)自經(jīng)營(yíng)環(huán)境之變——棉價(jià)、勞動(dòng)力等成本因素不可逆轉(zhuǎn)的上升，配合2005年起的人民幣升值，大幅壓縮代工型企業(yè)的利潤(rùn)空間；再到2008年金融危機(jī)致使外需市場(chǎng)萎縮，服企被動(dòng)轉(zhuǎn)內(nèi)銷(xiāo)，日漸重視自有品牌的建設(shè)，深入思考商業(yè)模式的創(chuàng)新。

　　“當(dāng)模式成型、追逐品牌已是當(dāng)下行業(yè)性共識(shí)，競(jìng)爭(zhēng)格局在初期就是資本實(shí)力的比拼。于是，成功上市實(shí)現(xiàn)融資便是一家公司能否取得領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)的重要助力。”有業(yè)內(nèi)資深人士對(duì)記者表示，“恰逢危機(jī)剛過(guò)的2009年、2010年，國(guó)內(nèi)服裝產(chǎn)業(yè)處于變革與爭(zhēng)議的當(dāng)口，誰(shuí)都捉襟見(jiàn)肘，誰(shuí)又都磨刀霍霍。”

　　“當(dāng)眾多服裝企業(yè)在品牌、研發(fā)、渠道都具備了一定實(shí)力后，較量的就是資金能力。”深圳歌力思董事長(zhǎng)夏國(guó)新如此分析，“且現(xiàn)在的競(jìng)爭(zhēng)是，雖然只是差一點(diǎn)點(diǎn)，但結(jié)局可能就會(huì)完全不同。如果一個(gè)品牌投入幾千萬(wàn)元，而另一個(gè)品牌沒(méi)有錢(qián)投入，競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果是可想而知的。”

　　正是本著這樣的想法，歌力思在2009年引入了凱雷集團(tuán)1.5億的投資，同時(shí)還制定了上市計(jì)劃。

　　“‘歌力思’現(xiàn)在不缺錢(qián)，但缺不缺錢(qián)的標(biāo)準(zhǔn)在于你想做多大的投入。ZARA在一個(gè)倉(cāng)庫(kù)上的投入就是10億歐元。如果你有更高要求，要和國(guó)際品牌競(jìng)爭(zhēng)，我會(huì)反過(guò)來(lái)問(wèn)你：你拿什么去競(jìng)爭(zhēng)？又靠什么去吸引人才？”夏國(guó)新強(qiáng)調(diào)說(shuō)。

　　更重要的是，新品牌、新模式的服企上市成功后，資本市場(chǎng)巨大的資源配置效應(yīng)反過(guò)來(lái)又加速了行業(yè)洗牌，從管理模式、公司治理等各方面拉開(kāi)上市公司與非上市公司的差距。這種上市“馬太效應(yīng)”在內(nèi)地服裝產(chǎn)業(yè)中日漸發(fā)酵成型。

　　記者摘錄近年服企上市招股書(shū)中有關(guān)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的介紹，爭(zhēng)搶式上市的意味躍然紙上。

　　如，森馬的招股書(shū)稱(chēng)美邦、以純、真維斯、班尼路和佐丹奴為其主要對(duì)手，而這些對(duì)手中除以純外均已上市，美邦在深圳中小板，銷(xiāo)售真維斯的旭日企業(yè)、銷(xiāo)售班尼路的德永佳、佐丹奴國(guó)際均在香港上市。

　　又如，凱撒、步森、希努爾等男裝品牌的招股書(shū)均表示，國(guó)內(nèi)男裝市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，品牌眾多，雅戈?duì)枴⒓t豆股份、凱諾科技、杉杉股份、七匹狼、報(bào)喜鳥(niǎo)等已成功上市的公司，依托資本市場(chǎng)的力量，成功建立起自身的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，是公司主要的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。{page_break}

　　服企投資邏輯“統(tǒng)一”藏風(fēng)險(xiǎn)

　　市場(chǎng)常識(shí)性的規(guī)律是，當(dāng)一種發(fā)展方向越獲得一致性認(rèn)同，其間潛藏的風(fēng)險(xiǎn)越大。品牌、渠道、耐克模式，一切聽(tīng)起來(lái)都那么正確，風(fēng)險(xiǎn)藏在哪里？

　　當(dāng)久被拋棄的板塊日漸成為資金新寵，當(dāng)所有券商研報(bào)一致性盛贊“美邦模式”的巨大意義，當(dāng)搜于特以創(chuàng)紀(jì)錄的113倍市盈率發(fā)行上市……從投資者的角度換位思考，硬幣會(huì)否已被翻到了另一面？

　　在海外資本市場(chǎng)，可作預(yù)見(jiàn)性的討論。1月5日，國(guó)內(nèi)男裝品牌商左岸發(fā)布公告，成為2011年首批計(jì)劃于美國(guó)上市的企業(yè)。但耐人尋味的是，該公司將原定于1月28日上市的計(jì)劃推遲到1月31日，后再度推遲至2月11日，而昨日又公告推至2月18日。

　　與此同時(shí)，左岸此前公布發(fā)行價(jià)區(qū)間為10.50-12.50美元，如今降至7美元；計(jì)劃融資額也從7900萬(wàn)美元降至4200萬(wàn)美元。

　　左岸在美上市遇冷的消息在服企洶涌上市潮中并不為內(nèi)地投資人所關(guān)注，但對(duì)產(chǎn)業(yè)而言，這釋放了一個(gè)值得深思的信號(hào)。

　　“左岸上市遇冷可能是兩方面的原因，首先是其同行希尼亞去年11月上市后至今股價(jià)已有大幅下滑；其次則是美國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)中國(guó)服裝品牌運(yùn)營(yíng)商的核心競(jìng)爭(zhēng)力乃至業(yè)績(jī)真實(shí)性的憂(yōu)慮。”有華爾街投行研究員對(duì)記者表示。

　　翻查希尼亞與左岸招股書(shū)，可見(jiàn)兩公司均地處福建石獅，經(jīng)營(yíng)模式也都是典型的耐克模式，生產(chǎn)主要外包，銷(xiāo)售主要通過(guò)經(jīng)銷(xiāo)商。截至2009年末，希尼亞官方授權(quán)的零售店為1181家，而左岸截至2010年9月30日全國(guó)共有1044家專(zhuān)賣(mài)店，數(shù)量基本相同；財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)也極為相似，相比美邦股份等內(nèi)地及香港上市的品牌服企，兩公司存貨周轉(zhuǎn)率畸快、費(fèi)用率畸低、凈利率畸高、且賬面均保有高額現(xiàn)金。

　　已有不少財(cái)務(wù)觀察人士質(zhì)疑兩公司存在嚴(yán)重的財(cái)務(wù)造假行為，兩個(gè)簡(jiǎn)單的論據(jù)是——進(jìn)入兩公司官方網(wǎng)站，都找不到這1000多家門(mén)店的店名及地址；且在2009年服裝行業(yè)“銷(xiāo)售利潤(rùn)率”百?gòu)?qiáng)企業(yè)名單、中國(guó)紡織工業(yè)協(xié)會(huì)“2008-2009年度中國(guó)紡織服裝企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力50強(qiáng)”等權(quán)威榜單上，都沒(méi)有兩公司入圍。

　　財(cái)務(wù)質(zhì)疑的背后實(shí)際是對(duì)神奇商業(yè)模式的質(zhì)疑——極輕的資產(chǎn)、超高的周轉(zhuǎn)造就遠(yuǎn)超行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者的盈利能力，這里面的“命門(mén)”在哪里？

　　以此反觀國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)。一個(gè)有趣的現(xiàn)象是，打開(kāi)近幾年數(shù)十份服裝企業(yè)的招股書(shū)，可見(jiàn)所有人在行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)、公司核心競(jìng)爭(zhēng)力、募投項(xiàng)目安排等環(huán)節(jié)也保持高度的“認(rèn)知統(tǒng)一”。

　　明細(xì)來(lái)看，展望行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)無(wú)外乎三個(gè)——市場(chǎng)在內(nèi)銷(xiāo)、核心競(jìng)爭(zhēng)力是品牌與渠道、最佳模式是耐克式輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)；論述自身競(jìng)爭(zhēng)力亦是上述三者；再到介紹募投項(xiàng)目，幾乎清一色均指向營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)與企業(yè)信息化建設(shè)。

　　市場(chǎng)常識(shí)性的規(guī)律是，當(dāng)一種發(fā)展方向越獲得一致性認(rèn)同，其間潛藏的風(fēng)險(xiǎn)越大。但品牌、渠道、耐克模式，一切聽(tīng)起來(lái)都那么正確，風(fēng)險(xiǎn)藏在哪里？且若果然泥沙俱下、龍蛇混行，投資者又該如何在籠統(tǒng)性的表述中甄別金礫？

　　“品牌的價(jià)值如何衡量——什么是長(zhǎng)久而有生命力的品牌，什么是短期綻放、靠巨量廣告催熟的品牌？短時(shí)間內(nèi)渠道的大范圍鋪設(shè)，風(fēng)險(xiǎn)如何評(píng)估——當(dāng)自營(yíng)與加盟出現(xiàn)分歧、當(dāng)線(xiàn)上渠道替代線(xiàn)下？”在資本圈新近的一次小型投研討論會(huì)上，有資深人士提出一系列有關(guān)投資服裝企業(yè)的思考。

　　“至于供應(yīng)鏈整合與耐克模式，現(xiàn)在人所共知，加工環(huán)節(jié)只獲得服裝品牌10%-20%的商業(yè)價(jià)值；渠道運(yùn)營(yíng)獲得30%-40%；而品牌運(yùn)營(yíng)則有40%-50%。因此，理論上誰(shuí)都想做耐克模式，都覺(jué)得自己能將供應(yīng)鏈整合完善，獨(dú)占‘微笑曲線(xiàn)’的兩頭。”

　　ITAT與PPG“夢(mèng)魘”猶在

　　即使一切看起來(lái)杞人憂(yōu)天，但回溯一個(gè)極具代表性的耐克模式失敗案例在今天仍有相當(dāng)意義。

　　即使一切看起來(lái)杞人憂(yōu)天，但回溯一個(gè)極具代表性的耐克模式失敗案例在今天仍有相當(dāng)意義。

　　2008年，美邦服飾在深交所中小板敲鐘之時(shí)，ITAT的香港上市之路卻日漸崎嶇——上市前保薦人高盛、美林退出，上市第一次聆訊沒(méi)有通過(guò)，監(jiān)管層開(kāi)始關(guān)注其商業(yè)模式混沌不清，而市場(chǎng)更直接質(zhì)疑其銷(xiāo)售數(shù)據(jù)涉嫌造假。

　　“不付場(chǎng)租卻能攬下地盤(pán)，不付訂金卻能讓2800多家服裝生產(chǎn)商賣(mài)力供貨。”自2004年9月16日第一家會(huì)員店在深圳開(kāi)業(yè)，ITAT就是服裝業(yè)內(nèi)尤其是服裝流通領(lǐng)域的一顆耀眼新星。

　　ITAT的商業(yè)模式本質(zhì)也是“耐克模式”，但其極富蠱惑力地創(chuàng)新了一種“鐵三角”模式，即“零貨款、零場(chǎng)租、零庫(kù)存”模式。ITAT瘋狂擴(kuò)張的底氣與邏輯是其標(biāo)榜的——有效地利用中國(guó)服裝生產(chǎn)加工中的過(guò)剩產(chǎn)能和商業(yè)地產(chǎn)投資熱中帶來(lái)的廉價(jià)場(chǎng)地資源進(jìn)行“零風(fēng)險(xiǎn)”擴(kuò)張。

　　回查其招股書(shū)，除商業(yè)模式外，ITAT重品牌——花2億運(yùn)作廣告轟炸，從CCTV到澳亞衛(wèi)視，一個(gè)都不少。

　　ITAT重渠道——兩年在全國(guó)31個(gè)省市開(kāi)出800多家門(mén)店，平均1.2家/天，其擴(kuò)張速度在全球連鎖業(yè)也屬罕見(jiàn)，而且全部都是直營(yíng)店。

　　ITAT更知道渠道爭(zhēng)奪將日趨激烈。在選址上，它是“以機(jī)會(huì)為導(dǎo)向，對(duì)目標(biāo)城市、商圈、物業(yè)幾乎沒(méi)有要求”的全國(guó)擴(kuò)張；在業(yè)態(tài)組合上，它是“多業(yè)態(tài)，全面出擊”。

　　從2008年上市失利至2009年底，ITAT旋即墜入破產(chǎn)清算的絕境，市場(chǎng)遂開(kāi)始一邊倒地對(duì)之口誅筆伐。

　　成王敗寇。換位思考，如果ITAT開(kāi)始便走耐克模式的保守?cái)U(kuò)張路線(xiàn)，其會(huì)如何對(duì)抗美邦等行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)？又若其激進(jìn)路線(xiàn)能熬過(guò)2008年冬而資金鏈不斷，那迅速積累的3000萬(wàn)有效會(huì)員會(huì)給美邦、搜于特、森馬等等帶來(lái)多大競(jìng)爭(zhēng)壓力？

　　一個(gè)現(xiàn)象耐人尋味。在ITAT失敗后，在人人對(duì)其激進(jìn)擴(kuò)張嗤之以鼻的同時(shí)，事實(shí)上美邦服飾也在上市后快速啟動(dòng)了品牌多元化與模式重型化戰(zhàn)略——推出第二品牌ME&CITY擴(kuò)張計(jì)劃；四處購(gòu)置商業(yè)地產(chǎn)。這直接導(dǎo)致公司2009年至2010年費(fèi)用高企、業(yè)績(jī)萎靡，直至2010年中公司董事長(zhǎng)周成建承認(rèn)“過(guò)高預(yù)計(jì)了品牌發(fā)展速度”，并表示“不能只顧明天不顧今天”，由此才放緩了擴(kuò)張步伐。

　　還有許多極具討論價(jià)值的案例。如在服裝B2C產(chǎn)業(yè)中，先驅(qū)者PPG隕落、跟隨者凡客誠(chéng)品大火、而小人物麥考林卻最先實(shí)現(xiàn)上市。

　　拋開(kāi)商學(xué)院式的分析，誰(shuí)能真正論述清楚——PPG為何一瞬間隕落、凡客誠(chéng)品改進(jìn)了哪些、麥考林的模式領(lǐng)先性與安全性體現(xiàn)在哪里。

　　如果每次行業(yè)變革、模式創(chuàng)新對(duì)資本市場(chǎng)而言，都只是通過(guò)增量改進(jìn)存量格局，那對(duì)投資者而言絕非福音——意味著最佳投資品種總是剛上市的那些。

　　遺憾的是，目前A股紡織服裝板塊中，仍未有一家企業(yè)通過(guò)模式升級(jí)，橫跨了幾次變革，時(shí)刻領(lǐng)先市場(chǎng)；卻只能見(jiàn)到新人笑取代舊人哭——因后者大多轉(zhuǎn)型他業(yè)，如雅戈?duì)柵c杉杉。

　　從這個(gè)角度而言，A股紡織服裝板塊仍沒(méi)有一家可以稱(chēng)得上是“偉大的企業(yè)”，誰(shuí)都有可能在下一波退潮時(shí)被發(fā)現(xiàn)在裸泳。