溫州合成革政策致產能收縮

　　合成革產能過剩嚴重，近年公司盈利能力大幅下滑：安利股份的產品包括生態功能性合成革和普通合成革，主要下游應用為鞋革、家具革、箱包革和其他用革。

　　近年來合成革產能的擴張速度快于下游市場的需求增長速度，產能過剩造成的價格下跌造成公司盈利能力的下滑，公司2012年扣非后的ROE僅為3.40%(2010和2011年分別為26.49%和8.34%);

　　溫州合成革政策帶來產能收縮，但行業景氣恢復仍需時日：溫州市全國最大的合成革生產基地，產量約占全國的50%，溫州市政府發布《溫州市合成革行業整治提升方案》，將于2014年6月和2015年12月前分別削減合成革生產線30%和50%以上，該措施將顯著改善國內合成革供需格局，但考慮到溫州合成生產線外遷影響，供給端的收縮將是一個緩慢的過程。

　　公司通過股權激勵調整激勵結構，行權條件為今年扣非凈利增九成，扣非ROE回升至6%：公司2013年7月公布股權激勵方案，行權條件為2013年扣非后凈利潤增加90%，扣非后ROE達到6%。公司希望通過股權激勵調整目前高管薪酬激勵的單一激勵結構，IPO募投項目的投產和原材料成本的下降將是收入增加和ROE回升的主要推動力。

　　投資建議

　　在IPO募投項目剩余的1250米的合成革產能在2013年8月份正式投運，今年收到政府補助金額為1200萬元的假設下，我們預計公司2013-2015年的EPS分別為0.335元/股、0.414元/股和0.578元/股，分別同比增長44.84%、23.77%和39.57%。