瑞銀：明后年中國(guó)經(jīng)濟(jì)料進(jìn)入“六”時(shí)代 人民幣將小幅貶值

　    據(jù)路透社，國(guó)際投行--瑞銀周一發(fā)布2015-16年經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告稱，盡管未來(lái)穩(wěn)增長(zhǎng)政策會(huì)加碼、美國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇也將支撐外需，但未來(lái)兩年房地產(chǎn)下滑對(duì)內(nèi)需的拖累幅度將會(huì)更大，因此預(yù)計(jì)明后年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速料進(jìn)入“六”時(shí)代。

　　瑞銀并稱，為緩沖房地產(chǎn)下滑和外部不確定因素的影響，預(yù)計(jì)決策層將加快推進(jìn)有利于增長(zhǎng)的服務(wù)業(yè)改革并擴(kuò)大社保覆蓋范圍，以促進(jìn)服務(wù)業(yè)消費(fèi)和投資。房地產(chǎn)下滑還會(huì)倒逼地方政府融資、資本市場(chǎng)和國(guó)企重組等領(lǐng)域的改革步伐加快。

　　該投行表示，考慮到美元強(qiáng)勢(shì)，預(yù)計(jì)人民幣相對(duì)美元將小幅貶值，人民幣兌美元匯率預(yù)計(jì)將在2015年底達(dá)到6.35左右、2016年底達(dá)6.40， 但這期間仍可能出現(xiàn)階段性升值、且雙向波動(dòng)增大。

　　路透此前綜合10多家機(jī)構(gòu)調(diào)查結(jié)果顯示，今年四季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速預(yù)計(jì)7.3%，全年為7.4%;明年四個(gè)季度增速將逐季放緩，分別為7.2%、7.1%、7.0%和6.9%，全年預(yù)計(jì)為7.1%。

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的形勢(shì)下央行終于決定降息，重啟已雪藏逾兩年的這一傳統(tǒng)貨幣政策工具。中國(guó)央行上周五宣布，自11月22日(周六)起，將金融機(jī)構(gòu)一年期貸款和存款基準(zhǔn)利率分別下調(diào)0.4和0.25個(gè)百分點(diǎn)。此外，將金融機(jī)構(gòu)存款利率浮動(dòng)區(qū)間的上限由存款基準(zhǔn)利率的1.1倍調(diào)整為1.2倍。

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　　以下為瑞銀報(bào)告要點(diǎn)摘錄：

　　房地產(chǎn)下滑預(yù)計(jì)仍將拖累2015-16年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

　　我們預(yù)計(jì)2015年中國(guó)GDP增速將放緩至6.8%、2016年降至6.5%。房地產(chǎn)下滑仍是內(nèi)需和整體經(jīng)濟(jì)的主要拖累，將繼續(xù)抑制建設(shè)活動(dòng)、重工業(yè)生產(chǎn)和投資，加劇地方政府財(cái)政困境，并拖累收入增速。

　　房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)面臨供給過(guò)剩、內(nèi)在需求疲弱的結(jié)構(gòu)性拐點(diǎn)。這一背景下，雖然近期限購(gòu)和限貸政策放松有助于在未來(lái)幾個(gè)月改善市場(chǎng)信心、提振銷售，加快戶籍改革步伐也會(huì)在一定程度上支撐住房需求，但短期內(nèi)房地產(chǎn)銷售大幅反彈的難度很大。此外，即便未來(lái)政策進(jìn)一步放松，我們預(yù)計(jì)開(kāi)發(fā)商為了消化庫(kù)存壓力、適應(yīng)行業(yè)結(jié)構(gòu)性拐點(diǎn)，仍會(huì)在明年繼續(xù)削減土地購(gòu)置和開(kāi)工。我們預(yù)計(jì)2015年新開(kāi)工面積將在今年下跌10%的基礎(chǔ)上再跌10-15%、直到2016年才有望企穩(wěn)，以施工面積衡量的建設(shè)活動(dòng)增速預(yù)計(jì)將在2015年放緩至0-5%、2016年還會(huì)繼續(xù)小幅回落。

　　我們預(yù)計(jì)房地產(chǎn)建設(shè)活動(dòng)持續(xù)放緩將對(duì)金屬、采礦、建材、機(jī)械、汽車、家電等行業(yè)帶來(lái)越來(lái)越大的負(fù)面拖累。這些行業(yè)需求下降、現(xiàn)金流惡化又會(huì)進(jìn)而影響其投資。隨著收入增速放緩、再加上負(fù)財(cái)富效應(yīng)，消費(fèi)最終也難獨(dú)善其身。我們的敏感性分析結(jié)果顯示，房地產(chǎn)和建筑業(yè)產(chǎn)出增速每放緩10個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)GDP增速的直接和間接拖累將達(dá)2.5-3個(gè)百分點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)今年房地產(chǎn)下滑已拖累了GDP增速1.2-1.5個(gè)百分點(diǎn)，而“微刺激”措施只抵消了其中的一部分。在我們的基準(zhǔn)預(yù)測(cè)下，2015年房地產(chǎn)建設(shè)活動(dòng)放緩仍會(huì)拖累GDP增速1.5個(gè)百分點(diǎn)左右。

　　我們預(yù)計(jì)房地產(chǎn)下滑導(dǎo)致的實(shí)體經(jīng)濟(jì)調(diào)整將通過(guò)需求端的各種渠道帶來(lái)去通脹(disinflation)甚至通縮的壓力。金屬和礦產(chǎn)品價(jià)格首當(dāng)其沖受到?jīng)_擊。工業(yè)部門產(chǎn)能過(guò)剩情況可能加劇，從而進(jìn)一步抑制工業(yè)產(chǎn)品價(jià)格。房地產(chǎn)和工業(yè)活動(dòng)下滑還將導(dǎo)致工資增速放緩。鑒于此，即便食品價(jià)格上漲和部分公共事業(yè)價(jià)格上調(diào)未來(lái)會(huì)給通脹帶來(lái)一定的支撐，我們預(yù)計(jì)2015年CPI通脹率仍將從今年的2.2%降至1.8%。之后隨著大宗商品價(jià)格企穩(wěn)、食品價(jià)格繼續(xù)上漲，2016年CPI通脹率可能將小幅回升至2%。

　　穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼、全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇應(yīng)將起到緩沖作用

　　鑒于房地產(chǎn)下滑嚴(yán)重拖累經(jīng)濟(jì)，我們預(yù)計(jì)明年決策層將繼續(xù)加碼穩(wěn)增長(zhǎng)政策。房地產(chǎn)政策方面，未來(lái)決策層還可能降低目前依然較高的房貸首付比例、定向下調(diào)房貸利率，或減免交易環(huán)節(jié)稅費(fèi)。除此之外，決策層還可能加快三四線城市戶籍改革。

　　此外，我們預(yù)計(jì)決策層將再上馬一批帶動(dòng)作用強(qiáng)的基建項(xiàng)目。其配套資金將來(lái)自于政策性銀行、增加政府債券發(fā)行規(guī)模、或通過(guò)推廣PPP模式吸引社會(huì)資本。

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　　未來(lái)兩年發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體持續(xù)復(fù)蘇有望支撐中國(guó)的外需。瑞銀預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)增速將從2014年的3.3%小幅加快至2015年的3.5%和2016年的3.6%。受益于積壓需求釋放、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不確定性下降、金融條件寬松、財(cái)政政策回歸中性，美國(guó)(預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增速?gòu)?014年的2.3%加快到2015/16年的2.9%/2.8%)和英國(guó)有望引領(lǐng)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。與此同時(shí)，盡管近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)弱于預(yù)期，我們預(yù)計(jì)2015/16年歐元區(qū)GDP增速將回升至1.2%/1.6%。

　　在此背景下，我們預(yù)計(jì)2015年中國(guó)出口增速將小幅加快至8.5%。制約出口強(qiáng)勁反彈的因素包括：(1)瑞銀全球宏觀團(tuán)隊(duì)研究發(fā)現(xiàn)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的需求進(jìn)口彈性有下降的跡象;(2)我們的研究表明，由于過(guò)去幾年勞動(dòng)力成本大幅上升、人民幣不斷升值，中國(guó)在部分行業(yè)的出口競(jìng)爭(zhēng)力已被削弱。另一方面，受制于內(nèi)需疲弱，進(jìn)口增速預(yù)計(jì)將慢于出口。因此，我們預(yù)計(jì)凈出口將拉動(dòng)2015-2016年GDP增長(zhǎng)0.2~0.4個(gè)百分點(diǎn)，從而在一定程度上抵消內(nèi)需的疲弱。

　　經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放慢應(yīng)不會(huì)給就業(yè)帶來(lái)明顯壓力

　　1990年代以來(lái)我國(guó)GDP增速?gòu)奈吹?%以下，這在相當(dāng)程度上得益于決策層往往在經(jīng)濟(jì)面臨內(nèi)外沖擊時(shí)出臺(tái)強(qiáng)有力的刺激政策、防止增速下滑。這背后的主要邏輯便是保障就業(yè)、從而間接維持社會(huì)穩(wěn)定。如果2015-16年GDP增速跌破7%，就業(yè)會(huì)出現(xiàn)大問(wèn)題嗎?決策層真能容忍這一幅度的增速放緩嗎?

　　我們認(rèn)為就勞動(dòng)力市場(chǎng)本身而言，GDP增速降至6.5%并不會(huì)帶來(lái)大問(wèn)題。首先，按可比價(jià)格計(jì)算，中國(guó)經(jīng)濟(jì)當(dāng)前的規(guī)模是10年前的3.6倍、2008年的2.5倍。如果經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不發(fā)生變化，即便當(dāng)前GDP增速降至6.8%、就業(yè)增速隨之放緩，所創(chuàng)造的新增就業(yè)量也與2008年11%的GDP增速所創(chuàng)造的大致相當(dāng)。其次，服務(wù)業(yè)的勞動(dòng)密集度比工業(yè)高出50%，而2011年以來(lái)服務(wù)業(yè)增長(zhǎng)較快、在經(jīng)濟(jì)中的占比也顯著提高。這可能也是過(guò)去幾年勞動(dòng)力市場(chǎng)保持穩(wěn)健的重要原因之一。第三，決策層已大大簡(jiǎn)化了服務(wù)業(yè)、特別是小微企業(yè)的審批流程，降低其稅費(fèi)，并且還降低了醫(yī)療、保險(xiǎn)、公共事業(yè)、物流等行業(yè)的準(zhǔn)入門檻。這些措施將有助于支撐未來(lái)幾年的就業(yè)增長(zhǎng)。

　　供給面的因素也同樣重要。中國(guó)的勞動(dòng)年齡人口已開(kāi)始減少，新增勞動(dòng)力供給已在下降。按聯(lián)合國(guó)人口署預(yù)測(cè)，過(guò)去五年勞動(dòng)年齡人口規(guī)模幾乎沒(méi)有變化，而未來(lái)五年將縮減800萬(wàn)人。當(dāng)然，隨著剩余勞動(dòng)力從農(nóng)業(yè)部門轉(zhuǎn)移出來(lái)，非農(nóng)部門勞動(dòng)力供給未來(lái)仍將繼續(xù)增加。然而，隨著勞動(dòng)年齡人口減少，即便經(jīng)濟(jì)增速放緩、農(nóng)業(yè)勞動(dòng)力向非農(nóng)部門轉(zhuǎn)移的空間也不會(huì)受到太大影響。

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　　相比十年前、甚至幾年前，勞動(dòng)力市場(chǎng)的供求變化意味著中國(guó)面臨的就業(yè)壓力已有所減輕，因此穩(wěn)定就業(yè)所需的經(jīng)濟(jì)增速也比以往低。假設(shè)勞動(dòng)生產(chǎn)力繼續(xù)穩(wěn)步上升，再加上勞動(dòng)密集型的服務(wù)業(yè)占比逐步提高，我們估計(jì)2015-16年非農(nóng)部門GDP增長(zhǎng)6-7%、整體GDP增長(zhǎng)6-6.8%足以創(chuàng)造每年1100萬(wàn)人以上的新增非農(nóng)就業(yè)、從而維持勞動(dòng)力市場(chǎng)穩(wěn)定。更長(zhǎng)遠(yuǎn)地看，隨著農(nóng)業(yè)勞動(dòng)力進(jìn)一步轉(zhuǎn)移、服務(wù)業(yè)增速提升，未來(lái)6%以下的GDP增速也可維持勞動(dòng)力市場(chǎng)穩(wěn)定。

　　當(dāng)然，這并不意味著明年就業(yè)市場(chǎng)不會(huì)面臨下行壓力。就業(yè)數(shù)據(jù)是滯后指標(biāo)，且由于幾年前開(kāi)工的項(xiàng)目仍處于在建階段、再加上過(guò)去兩年基建投資較快增長(zhǎng)，目前全社會(huì)建設(shè)活動(dòng)尚未明顯下滑。隨著未來(lái)房地產(chǎn)相關(guān)建設(shè)活動(dòng)進(jìn)一步下滑、更多采礦和重工業(yè)企業(yè)停產(chǎn)，我們認(rèn)為2015年就業(yè)市場(chǎng)邊際上將面臨更大壓力、出現(xiàn)更多失業(yè)。

　　有必要通過(guò)加強(qiáng)流動(dòng)性支持和降息來(lái)防范金融風(fēng)險(xiǎn)

　　鑒于當(dāng)前就業(yè)壓力并不明顯，有觀點(diǎn)認(rèn)為決策層或許會(huì)容忍房地產(chǎn)行業(yè)的自發(fā)調(diào)整，以推動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和再平衡。考慮到債務(wù)高企、產(chǎn)能過(guò)剩及信貸配置效率低下，如果實(shí)施類似于全球金融危機(jī)后推行的極度寬松的貨幣政策和刺激措施，將只會(huì)進(jìn)一步加劇結(jié)構(gòu)失衡、積累金融風(fēng)險(xiǎn)--這一點(diǎn)在決策圈也已經(jīng)形成了共識(shí)。

　　但即便如此，決策層還是有必要確保這一調(diào)整過(guò)程盡可能平